全球普跌，不再是A股下跌的理由

过去一周，A股主要指数普跌，上证指数涨幅-1.61%，深证成指-1.32%，恒生指数-1.76%。

全球来看，走势出现分化，日经225指数涨幅6.59%，再创历史新高，纳斯达克指数涨幅3.09%，标普500指数1.84%；韩国综合指数涨幅-2.06%，在主要指数中垫底。

这一次，不能再用全球普跌为A股开脱。10年期美债利率再次跌落4%以内，无法再成为A股下跌的理由。从行业板块看，也看不出明显的结构性行情。

美容护理（5.08%）、电力设备（2.77%）、商贸零售（1.26%）、建筑材料（1.1%）领涨；电子（-4.31%）、计算机（-4.24%）、通信（-3.21%）、传媒（-3.03%）、石油石化（-3%）领跌。

消息面上看，12月价格数据和金融数据较为疲弱，对市场情绪产生一定压制。

从社融数据看，过去半年总量层面都是靠政府债券撑着的，贷款需求仍然很疲弱。2023年，政府债券融资金额9.6万亿元，同比多增2.48万亿元。比2020年的高点8.34万亿元还要多1.26万亿元。

节奏上看，下半年以来，政府债券发行速度明显提速，Q3为2.58万亿元，Q4为3.64万亿元。

再看人民币贷款，除Q1有天量投放外，之后逐季下滑，且同比均是少增。Q4新增人民币贷款2.7万亿元，同比少增0.33万亿元。

结构上就很明显了：反映实体融资需求的人民币贷款在下滑，相应的，政府债券加大托底力度，使得社融总量看上去还不错。

按照常理，虽然结构不好，只要总量增长，对经济仍然有支撑效果。但实际上，下半年大量发行的政府债券，很多用于地方化债，借新还旧，用低利率债置换存量高利率债。这部分钱并没有投入到实体经济中。

所以，从经济体感来看，依然是缺钱的，流动性偏紧而非偏松。

从不断下滑的货币增速上可以看出来。2023年2月以来，M1和M2增速就不断下滑。尤其是M1，已经跌至1.3%的低位。

M1以单位活期存款为主，代表的是经济体可立即使用的流动性。5%的GDP增速，仅对应1.3%的M1增速，表明流动性是偏紧的。

偏紧的流动性，对资产价格不友好。2023年，股市和楼市双熊，尤其是A股，在全球大涨中逆势下跌，与M1增速的不断创新低是有关系的。

展望2024年，从流动性的角度看，为更好地推动经济复苏向上，提高M1和M2增速是必要条件。

短期来看，市场博弈的焦点是央行是否会在1月份降息降准。1月降息的特殊意义不仅在于缓解市场流动性压力，更主要在于凸显有关部门对于稳增长的重视和对症下药。

市场底部，行情多变。保持耐心，坚定信心。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

0.2%！除了二师兄，还有谁在拖累物价

价格指数收官，CPI全年涨0.2%，PPI全年跌3%。

就12月CPI看，同比上涨-0.3%（前值-0.5%）。细项来看，食品烟酒、交通和通信是拖累项，同比增速分别为-2%和-2.2%。其他细项，同比增速均录得正增长。

就食品烟酒项看，猪肉价格是主要拖累。12月，食品烟酒类价格同比下降2.0%，影响CPI下降约0.57个百分点，其中，猪肉价格同比下降26.1%，影响CPI下降约0.43个百分点。

就交通和通信项看，12月，同比下降2.2%，影响CPI下降约0.25个百分点。其中，乘用车价格增速走低应该是主要拖累项。

就全年数据看，2023年CPI同比涨幅0.2%。细项来看，交通和通信、居住、生活用品及服务是主要拖累项，同比涨幅分别为-2.3%、0%和0.1%。

就交通和通信项看，汽车和手机售价的下降是主要拖累项，交通工具同比涨幅-4%，通信工具同比涨幅-2.4%。

就居住项看，房租是拖累项，房租细项同比涨幅-0.2%。租金下行的背后是房价下行。

另外，猪肉价格也是重要拖累项。2023年，猪肉价格下跌19.4%，拖累CPI增速0.35个百分点。

综合来看，全年CPI低迷的背后，与房价下行、汽车价格战、电子产品降价等密切相关，反应的还是需求侧的疲弱。

就2024年来看，猪肉价格继续下跌20%的概率不大，低基数效应下，猪肉对CPI的拖累将大幅减弱。同时，AI加持下，手机价格有望回升；新车型的推出，汽车价格战也有望放缓，交通和通讯工具对CPI的拖累有望由负转正。

2024年，市场预期CPI同比涨幅为1.04%，较2023年会有明显改善。随着物价的回升，企业盈利能力提升，传导至就业、收入层面，大家对经济增长的获得感也会提升

有多少卖出源于情绪崩溃

心理医生维克多·弗兰克尔在集中营回忆录《活出生命的意义》一书中讲了一个故事：

我的号长F是一名小有名气的作曲家和词作家，有一天，他告诉我说：“我跟你说点事，医生。我做了个奇怪的梦，梦里有个声音说，我可以许个愿，问任何我想知道的事，我都会得到答案。你猜我问了什么？我问他战争什么时候结束？你明白我的意思，医生。我就想知道什么时候能够得到解放。”

“你什么时候做的这个梦？”我问他。

“1945年2月。”他说。当时是3月初。

“那个声音怎么回答你的？”

他诡秘地耳语道：“3月30日。”

随着日子的临近，种种迹象表明，战争极不可能在那个日子结束。2月29日，F突然病了，发高烧。3月30日，就是梦中声音告诉他战争将结束的那一天，他陷入了昏迷。第二天，他死了。

表面症状看，F死于伤寒。但在维克多·弗兰克尔看来，他真正的死因是预言没有如期兑现导致的绝望，他对未来的希望和活下去的意志都没有了，身体也就成为疾病的牺牲品。

2个月后，德国签署投降书，战争就结束了。F死在了黎明之前。

事后，维克多·弗兰克尔还回顾到，

“集中营在1944年圣诞节至1945年圣诞间的死亡率是最高的。原因不在于劳动强度增大，也不在于食物短缺或气候寒冷，甚至不是因为出现了新的流行病，而是由于多数犯人都天真地以为能在圣诞节前回家，而随着时间的推移，这种可能性越来越小，犯人失去了勇气，变得沮丧起来。这严重减弱了他们身体的抵抗力，导致许多人死亡。”

在维克多·弗兰克尔看来，在集中营中，时间上，人会痛切地感受到集中营生活的无期；空间上，则是监狱活动范围的逼仄，铁丝网外面的一切都那么遥不可及，那么不真实。同时，你不可能预测这样一种生存状态何时能结束，或者到底能否结束。

为了消除这种不确定对心理和身体的影响，很多被关押的人会本能地给自己确定一个目标。在极端困难的时刻，这个目标就是他的救赎之道。但相反的一面是，一旦目标落空，注定就会走向毁灭。

读完上述故事，对我的震撼很大，我做了很多联想，包括当前的股市和股民心理。

熊市之中，很多被套牢的股民都会通过预测底部来安慰自己。

开始时，自我安慰道：跌到3100点就跌不动了。

破了3100点后，又认为3000点就是铁底了，一到这个位置，国资肯定托底救市。

破了3000点后，2900点又成了希望所在；最后却跌破了2900点，不少人的情绪就崩溃了。此时，所有他曾希望出现的救市力量都落空了，无论亏多少，他都要坚决卖出清仓。

清仓后，他虽难免割肉的痛苦，更多的还是解脱后的快感。

事后看，这些投资者往往倒在了黎明之前，但股市和他们已经没有关系了。

投资者都喜欢预测点位，基于预测进行操作。实际上，基于指数点位或股票价格的预测多半都是有害的，因为市场不可预测，我们的预测总会被无情击穿。

对预测的执拗加上预测的落空，常常成为诱发非理性操作的根源。

换言之，如果投资者不给自己心理建设，认定2900点就是绝对底部，那么真的跌破2900点后，大概率也不会情绪崩溃，不会做出清仓的决定；但一旦有了心理锚定位置，希望落空后引发的情绪低落和非理性操作就很难避免。

股价波动，向下不要猜底，向上也别猜顶。我们要做的，不是预测，而是跟随。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

2900点了，谁还在卖个不停

近日，上证指数再次打响2900点保卫战。

年前最后两个交易日的上涨，在过去一周里全部吐了出来。短期看，在新年之初清仓股票的人又一次做对了。

行业层面看，开年以来至1月9日收盘，煤炭（6.18%）、公用事业（1.11%）、石油石化（0.42%）、银行（0.31%）等板块逆势上涨，计算机（-9.36%）、电子（-9.19%）、国防军工（-8.04%）、通信（-7.52%）跌幅靠前。成长板块领跌，红利板块取得超额收益。

一方面，市场风险偏好较低。在年初的资金配置选择中，资金继续流入高股息、低估值的红利板块，对于更依赖未来增长前景的成长板块不感冒。以1月9日收盘价计算，煤炭、银行、石油石化板块过去12个月的股息率分别为7.5%、5.9%和4.7%，在存款利率不断下调的低息环境下均具有很强的吸引力。

另一方面，近期美联储降息预期得到修正。2023年末，CME利率期货定价今年美联储自3月起累计降息6次共150个基点，但近期美联储官员的发声让3月份降息的预期大幅降温，10年期美债利率触底反弹，全球主要股市均录得下跌。A股成长板块对10年期美债利率更敏感，跌幅更大符合逻辑。

不过，与全球主要股市刚刚经历了牛市上涨行情不同，A股已经跌了两年，此时跟随全球主要股市继续下跌的逻辑非常勉强。无论是从中国经济基本面、政策面还是估值角度看，A股都理应走出独立行情。

在这个意义上，A股当前的下跌与全球股市的下跌不是相同的主导逻辑。A股的问题不在基本面、政策面和估值，更不在美联储降息预期的修正，只能从资金面上寻找原因。

价格由供需决定，股价走势是买家和卖家博弈的结果。

股价下跌，表明卖出力量强于买入力量。具体又分为两种，一是卖出力量太强，正常的买入力量无法承接卖盘压力，一般对应较高的成交量；二是买入力量太弱，正常的卖出行为也会导致下跌，一般对应较低的成交量。

开年以来，A股日均成交量处于7126亿元的低位，较2023年日均成交缩水18.7%。低成交量下的杀跌，更多的应该是第二种情况，买入力量太弱，接不住正常的卖盘。

从股票交易双方的诉求看，买入的一方主要期待资产增值，卖出的一方，除了投资层面的止盈止损外，还包含一层流动性需求。

就买方力量来说，当前这个位置，从资产增值的角度属于可遇不可求的买点。买入意愿不成问题，有没有富余资金才是关键。现实是，秉持越跌越买、长期持有的投资者，早已在下跌抄底中耗尽了资金，手里已经没有余钱。

就卖方力量来说，当前这个位置，止盈盘是可以忽略的，止损盘是有的，但不是主流，卖出一方，更多地是基于流动性需求，不得不卖。流动性需求，微观层面看，可以有很多理由，汇总到宏观层面，至少有以下原因：一是春节前现金需求增大，二是偿还到期债务需要提前筹备资金。

春节是传统的用钱旺季，不再赘述。至于偿还到期资金，主要对应2023Q1的天量信贷投放，其中的一年期贷款临近到期。就当时的信贷资金用途看，部分用于固定资产投资，部分用于提前偿还房贷，部分流入了投资市场，无论哪种情况，2023年都没有赚到钱。贷款本身没能产生足够的现金流，只能从其他地方寻找资金，贱卖资产还贷成为不得已选择。

近期，不少上市公司的非控股股东发布减持公告，在地板价卖出，缓解流动性压力应该是主要原因。

综合来看，股市买入一方，有意愿但没有钱，卖出一方，为了钱不得不卖。归根结底，都是流动性的问题。

换言之，只要市场的流动性压力得不到明显缓解，股票市场也就难以止跌。下跌会引发更多的卖盘、也会降低潜在的买盘，容易产生恶性循环。

所以，当前政策的重点应该着力缓解流动性问题。

微观层面，国家队应继续加大入市托底力度，政策端要加速推动保险、社保等长期资金入市，同时鼓励上市公司积极开展回购，并继续暂停IPO、再融资等从市场中抽血。

宏观层面，货币政策也应做出适度调整，加大流动性投放力度（过去一周，央行7天逆回购合计净回笼资金2.42万亿元，成为市场流动性短期承压的主要原因），并鼓励银行加大信贷投放，更好地满足实体部门的流动性需求，尤其是在借新还旧方面出台鼓励性政策，降低实体部门贱卖资产还贷的压力。

基于上述逻辑，实体部门流动性压力是股市在底部继续下跌的源头，那么只有流动性压力得到缓解，股市才能有效止跌反弹。在此之前，投资者仍应保持耐心，熬过市场流动性压力下的无序下跌期。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

2024，全球股市开门绿

2024，全球股市开门绿。

首周1月2日-5日，深证成指（-4.29%）、纳斯达克（-3.25%）、恒生指数（-3%）、韩国综合指数（-2.91%）跌幅靠前，日经225指数（-0.26%）、英国富时100指数（-0.56%）、道琼斯工业指数（-0.59%）相对抗跌。其中，上证指数下跌1.54%，跌幅居中。

全球股市普跌，与市场前期过度交易美联储降息有关，物极必反，当市场回过味来，10年期美债利率和美元指数开始掉头向上。相应的，全球股市也相继吐出部分涨幅。

不过，A股是惨的。前面没吃到肉，现在照样挨打。

从行业结构上看，煤炭（5.59%）、公用事业（1.95%）、石油石化（1.22%）板块逆势上涨，电子（-6.42%）、计算机（-6.16%）、通信（-5.72%）、电力设备（-4.95）跌幅靠前。成长板块领跌，价值板块取得超额收益。成长板块对利率更敏感，跌幅更大一些。

从驱动因素上看，预期回调也只是回调，不会改变趋势。全年看，美联储降息的事实不变，美债利率震荡下行的趋势也不变。所以，美债利率短期掉头向上，不具有可持续性。

1月5日，10年期美债利率回升至4.05%，较近期低点回升26个BP。在美联储降息的大背景下，继续回升的空间不大，既便回升，对市场预期的影响也会越来越弱。

大概率，从下周开始，全球股市将回归各自涨跌逻辑，不再统一受美债利率驱动。

就A股来说，年前两个交易日开启的上涨趋势有望回归。

一方面，估值处于底部位置，抄底护盘资金、年度配置型资金买入意愿较强，容易在资金面上形成共振。

另一方面，一年之计在于春，政策早落地、早见效，市场有望迎来稳增长政策密集发力期。典型如地产领域，近期金融监管部门发文推动建立健全住房租赁金融支持体系，深圳发布《关于积极稳步推进城中村改造实现高质量发展的实施意见》，城中村改造也有提速迹象。

保持耐心。

A股几乎到了人人唾弃的地步

当下，A股几乎到了人人唾弃的地步。

此时此刻，推荐大家读一本书，橡树资本联合创始人兼董事长霍华德·马克斯的《投资中最重要的事》。马克斯以周期投资法著称，擅长在人人唾弃的“垃圾堆”里发掘投资价值，读一读本书，可以清净心神、坚定信心。

2011年，巴菲特曾郑重推荐《投资最重要的事》一书，并强调自己读了两遍，足见此书分量与价值。

什么是投资最重要的事？在霍华德·马克斯看来，最重要的事不止一件。投资并不简单，没有放之四海皆准的法则，“掌握一个要点便能无往不利”，这样的好事在投资中并不存在。下面着重摘录提炼一些要点原则，供大家参阅。

要点一：投资，就像经济一样，更像是一门艺术而非科学。一种投资方法可能一时奏效，但是这种方法所采取的行动最终会改变环境，环境的改变则意味着需要采取新的方法。而且，如果一种方法有其他人效仿，那么这种方法的效用也会降低。此外，心理因素在市场中扮演着重要的角色，由于它的高波动性，导致因果关系并不可靠。因此，投资不可能被简化成计算机上的简单运算，即使是最杰出的投资者，也不可能永远正确。

要点二：要取得平均收益（指数收益）相对容易，要战胜市场必须具备第二层思维。格雷厄姆说，门外汉只需些许努力与能力，便可以取得令人尊敬（即使并不可观）的结果，但是，如果想在这个容易获取的标准上更进一步，则需要更多的实践和智慧。霍华德·马克斯认为，要超越平均水平，你的思维方式必须与众不同，需具备第二层思维。如果把市场共识视作第一层思维，第二层思维可以理解为那些非共识的正确。要获得第二层思维并不容易，要敢于质疑共识，还要确保你的质疑是正确的。在这个意义上，战胜市场只是少数人才具备的特质。

要点三：波动性导致的浮亏不是风险，永久的本金灭失才是风险。投资只关乎一件事：应对未来，没有人能够确切地预知未来，所以风险是不可避免的。理论认为，高收益与高风险相关，前者因补偿后者而存在，但是，务实的价值投资者的感觉恰恰相反：他们相信，在以低于价值买进证券的时候，高收益、低风险是可以同时实现的。投资风险主要源自过高的价格，过高的价格往往源自过度乐观、怀疑不足以及风险规避不足。此外，基本面弱未必导致损失风险，如果买进它的价格足够低，那么它也能成为一项非常成功的投资。

要点四：“低买、高卖”是最简单也最古老的投资原则。很大程度上，成功的投资不在于“买好的”，而在于“买得好”，在所有可能的投资获利途径中，低价买进显然是最可靠的一种。买入后还要坚定地持有，等待价值回归，估价正确却不坚定地持有，用处不大，因为正确不意味着正确能够很快兑现。当然，估价错误却坚定地持有，后果更糟，所以，投资者对价值的估计必须正确，这是价值投资的基石。由于卖出行为发生在买进行为之后，聪明的投资必须建立在对内在价值的估计之上，确保未来价值高于当前价值，并在价格低于价值时买进。

要点五：投资是一场人气竞赛，要学会反着来。对投资而言，最重要的学科不是会计学或经济学，而是心理学，未来价格的变化取决于未来青睐这项投资的人是更多还是更少。基本面价值只是决定证券价格的因素之一，你还要设法让心理和技术为你所用。关键在于弄清当前人们对某项投资的好恶。在人气最旺的时候买进是最危险的，最安全、获利潜力最大的投资，是在没人喜欢的时候买进。

要点六：接受未然历史，贯穿长期投资成功之路的，是风险控制而不是冒进。平心而论，投资表现是一系列事件——地缘政治的、宏观经济的、公司层面的、技术的、心理的——与当前的投资组合相碰撞的结果。你得到的结果对你的投资组合可能有益，也可能有害，这可能取决于你的远见、谨慎或者运气。所以，很多时候收益本身（尤其是短期收益）不能说明投资决策的质量，没有损失并不一定意味着投资组合是安全的。在市场平稳或上涨时，我们无从得知投资组合的风险有多大，这就是沃伦·巴菲特所观察到的，除非潮水退去，否则我们无从分辨游泳者中谁穿着衣服，谁又在裸泳。如果未来是可知的，防守就是不明智的；如果你承认我们并不知道未来会发生什么，自以为是的行动就是鲁莽。

要点七：万物皆有周期。周期永远胜在最后。忽视周期，简单地外推趋势，是投资人所做的最危险的事情。任何东西都不可能朝同一个方向永远发展下去，树木不会长到天上，也很少有东西会归零。机械性的东西会走一条直线，但是历史和经济这些与人有关的发展过程，其运动轨迹不是一条直线，而是多变的曲线，它们的变化有周期性。这是因为，人是情绪性的，很难一直保持客观，不会始终保持一致，也不会一直稳定不变，人经常是反复无常的。所以，有人参与的活动，通常都有周期性。

要点八：投资是相对选择的训练。市场不是有求必应的机器，它不会仅仅因为你需要就提供高额收益。我们改变不了市场，若想参与其中，我们唯一的选择就是从现存的可能性中选择最好的，这就是相对决策。此外，并不是总有伟大的事情等着我们去做，你无法创造并不存在的投资机会，这个时候，坚持追求高收益是最愚蠢的做法——这个过程会榨干你的利润。很多时候，我们可以通过敏锐的洞察和相对消极的行动将成果最大化，不需要取巧的时候，自作聪明就会带来潜在的错误。

要点九：避免致败投资，制胜投资自然会来，防御性投资才能长久。防御型投资有两大要素：第一要素是排除投资组合中的致败因素，最好的实现方法是广泛而尽职地调查、提高入选标准、要求低价和高安全边际，不要轻易下注在没有把握的持续繁荣、乐观预测和发展上；第二要素是避开衰退期，特别要避免暴露在崩溃危机下，不要借钱，不要做空，不要成为强制卖出者（因流动性、保证金等原因不计价格地卖出）。

要点十：收益目标必须是合理的。试图在既定环境中获得高额收益往往需要加大风险承担，如有着较大风险的股票或债券、高度集中的投资组合，或者增加杠杆的作用。背负无力承担的风险，任何投资都会让你身陷困境。

自以为的赚钱机会

面对美食的诱惑，很多人可以做到节制，避免暴饮暴食；面对抄底赚钱的机会，绝大多数人都忍不住，会选择ALL IN。

如果赚钱的胜率是100%，ALL IN当然是对的；现实是，股市中从来没有胜率100%的赚钱机会。

当投资者选择ALL IN时，面对只是自以为的赚钱机会，实际是在赌自我认知的准确性。多数情况下，结果不如人意，也就有了那句广为流传的名言，“投资是认知的变现”，愿赌服输。

问题是，投资者往往不觉得自己是在赌。在投资者自己的认知里，这个机会哪哪都好，接近完美。机不可失，ALL IN是天经地义、理所应当的事情。

当然，现实往往是残酷的。当投资者买入之后，常常发现买错了。但到了下一次，买入之前，依然是乐观的，看到的依旧是另一个接近完美、需要全力以赴的投资机会。结果，常常是又弄错了。

如何破局呢？

提升认知是一条路，但治标不治本。因为无论怎么提升，一个人的认知范围总是有限的。面对超出自己认知能力的机会，依然可能被蒙蔽、被收割。

提升对市场的敬畏心也是一条路，依然治标不治本。提升敬畏心，敬畏的是市场的不确定性，但如果眼里看到的是一个100%确定的机会，ALL IN和敬畏市场就不矛盾。投资者可以一边对市场充满敬畏，一边对自己的操作“迷之自信”。

相比之下，打破对100%的概念认知，或许才是治本之策。把100%从投资的字典里移除，自此，看任何机会都是概率，概率有高低，却没有0和1。

事后看，不是0就1，事前看，只是概率。

建立概率思维，说起来很容易，实践起来很难。

投资者可以一边高举概率的旗帜，一边指着一个机会说，这个机会胜率无限接近于100%。

无限接近于1，还是概率的范畴，却不是概率思维。

那怎么建立概率思维呢？人教人，百言无用，事教人，一次入心。

在投资上“死”一次，能加速让概率思维入心。

这两年盛行所谓“中产作死三件套”，这就是无视小概率风险的一种ALL IN型配置。眼里只有乐观，忽视了现金流的脆弱性，一旦失业等预期外的风险事件发生，原有的生活立马崩塌。

这种事经历一次，比看别人破产的故事一万遍都管用。

投资领域也是如此。在下跌过程中，一次又一次笃定地抄底，甚至不惜借债抄底。只要经历过临近爆仓的恐惧，对杠杆才会有清醒的认识。

概率思维的另一面，是底线思维。既然万事皆概率，自然要设置红线，远离那些一旦发生就会危机生存的操作。

投资赚钱的本质，是获取时间加持下的复利效应。不需要快，只需要稳。合理的回报加上可控的风险，你终将变得富有。

2024，别再等牛市了

2023年末，A股赶进度般地涨了两天，为全年画上了句号。全年来看，又是亏钱的一年。万得全A 指数涨幅-5.19%，上证指数涨幅-3.7%，沪深300指数涨幅-11.38%。

行业层面看，10个行业录得上涨，通信（25.75%）、传媒（16.8%）、计算机（8.97%）、电子（7.25%）涨幅靠前；21个行业同比下跌，美容护理（-32.03%）、商贸零售（-31.3%）、房地产（-26.39%）、电力设备（-26.19%）、建筑材料（-22.64%）等跌幅靠前。

展望2024年，股市大概率能录得正收益，但预计幅度有限。2024年，仍将是播种布局的一年，也是等待牛市的一年！

先看看基本面。对于2024年GDP目标，市场普遍预测是5%左右。看似不高，相比过去两年年均约3.9%的增速，已是明显改观。换言之，5%的增速目标，仍需要政策给予较大的支持，对应着更为宽松的政策环境。

当前，我国经济仍处于新旧动能转换阶段，整体上仍未摆脱债务驱动增长的特征。这就意味着，2024年经济增速的明显改观，需要有人主动加杠杆。

就居民、企业和政府部门来看，居民部门受地产下行周期影响，加杠杆空间有限；企业部门受限于产能过剩压力，加杠杆意愿不高；既然要稳增长，只能靠政府加杠杆。

从数据上看，自2017年以来，居民和企业部门的整体杠杆率增速就开始放缓。2017-2019年属于停滞盘整阶段，2020年以来重新上行，但斜率很低。当居民和企业部门加杠杆速度放缓后，政府部门杠杆率开始快速提升，成为驱动经济增长的重要力量。

2019年末-2023Q3，政府部门杠杆率从38.6%提升至53.8%，其中，地方政府杠杆率提升9.6个百分点，是相对主力，政府杠杆率提升5.6个百分点。

2023年，随着土地财政熄火，地方债问题开始发酵，地方政府短期继续加杠杆的空间有限。就2024年看，只能靠政府发力了，观测指标是财政赤字率。

谈到GDP增速目标这个模糊的整体时，市场预期颇为乐观和一致，对5%的目标充满了期待；但落到具体的财政赤字率目标时，分歧就出来了。有人坚持财政广义赤字率肯定会有大幅提升，以匹配经济增速的要求；也有些人结合经济工作会议的定调“积极的财政政策要适度加力、提质增效”，认为相比此前的“加力提效”，本次“适度加力”的力度要弱一些，不支持2024年财政大幅加杠杆的判断。

既然对核心问题有分歧，市场对于2024年经济基本面的复苏高度就仍有疑虑，或者说仍然需要更多的信息来确认。

再看看内外部环境。2024年最大的外部变量来自美国经济衰退程度，以及由此引发的美联储降息节奏。

现阶段，市场预期颇为乐观，对降息充满了期待。对降息乐观的另一面，是对美国经济衰退的担忧加剧，因为更多更快的降息是由美国经济更深更快的衰退引发的。对全球股市来讲，这是左右互搏的两个视角，降息是好事，经济衰退是坏事，但历史经验表明，基于经济衰退的降息，终究撑不起泡沫的破灭。

做个情景假设。如果美国经济陷入深度衰退，既便美联储快速降息，全球股市也大概率会下跌，甚至不排除崩盘式下跌。反过来，如果美国经济只是浅衰退，美联储降息力度必然不及预期，全球股市仍会提前映射经济周期下行而进入下跌通道。

好在A股走独立行情。美国经济衰退和美联储降息意味着人民币进入升值通道，无论程度如何，对A股都是利好。

就内部环境来看，稳增长下，政策环境以宽松和刺激为主，对资本市场也是利好。唯一的不确定性来自房价能否企稳。

短期房价走势取决于供需结构。受益于保交楼政策的强力推进，当前我国商品房住宅待售面积（已建成未出售）处于阶段性高位；二手房来看，投资性需求消失，投资性住房的抛售增大。新房和二手房供给增大，潜在购房人买涨不买跌，仍倾向于观望，供大于需，房地产价格短期难以企稳。

2024年，全国房价大概率仍要经历一个磨底下行的阶段，对于市场情绪产生压制。但当房价真正触底后，市场将转而期待房价上行周期的到来，在市场情绪上将会变成加分项。

截至2023年末，上证指数收于2975点，估值仍处于历史底部位置。加上2024年经济回稳向上、内外部环境的边际改善，这个位置，我们应积极主动布局。

历史上看，偏股混合型基金指数很少连续两年出现下跌。过去两年创了记录，2022年和2023年分别下跌21.03%和14.48%，2024年A股将面临更加友好的内外部环境，底部反转、全年收涨是大概率事件。

但受外围经济衰退和内部房地产下行影响，A股还不具备走出牛市行情的条件。2024年，仍将是布局和等待的一年：处在牛市的前夜，等待牛市的来临。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

2024，物价、房价和赚钱机会

终于，我们迎来了2024。

2023年，是疫情放开后的第一年，也是经济恢复增长的一年，不过，就多数人来说，体验并不好，获得感不强。

刚刚召开的经济工作会议，提出“在政策效果评价上注重有效性、增强获得感”，据此线性外推，2024年我们可以期待更多的获得感，更好地分享经济复苏的果实。

2023年的获得感之所以不强，存在多方面的原因：

其一，物价负增长，导致名义GDP增速低于实际GDP增速。我们日常看到的GDP增速数据，都去除了价格因素的影响，以反映实物工作量的增长。这样统计是有道理的，否则阿根廷靠超级通胀GDP很快也能赶英超美了。但我们对经济增长的体验，更多地与名义GDP相关，当名义GDP与实际GDP增速出现较大偏差时，就会导致获得感与GDP读数之间的偏离。

从GDP读数上看，2023年经济增速抬升；但因物价负增长，从名义GDP的视角看，2023年的经济增速是放缓的。2023年前三季度，GDP读数为5.2%，是个让人有信心的数据；但名义GDP增速仅为4.42%，较去年同期的6.14%出现明显下滑。

事实上，自2021年Q1以来，名义GDP增速就在逐季下台阶，一个季度比一个季度低。从那个时候开始，大家对经济增长的获得感就在不断下降。这也解释了，明明2023年疫情结束了，为啥感受反而更差了。

其二，出口负增长，内需难挑大梁。我国作为制造业大国，近年来制造业增加值占全球份额稳定在29%以上。疫情三年，恰好是我国制造业份额提升的三年，背后的逻辑是我国动态清零保供给，其他国家供给受到较大扰动，同时通过财政发力刺激需求。全球需求增长消化了我国的供给发力，所以，疫情期间虽然内需受限，但外需给力，出口创汇效应下，国内企业稳就业能力较强，居民获得感有保障。

进入2023年，全球制造业产能逐步恢复，我国供给优势下降；同时受限于高通胀，全球商品需求有所下滑，其结果就是我国出口开始出现负增长，1-11月同比增长-5.2%。

如果内需能够按市场预期恢复，内需接力外需，那么2023年就会有完全不同的表现。问题是，受地产持续下行以及疫情疤痕效应影响，消费者消费意愿不高，内需复苏乏力。以社零表现看，2023年前11个月社零两年平均增速仅为3.49%，无法支撑庞大的制造业产能供给。

12月召开的经济工作会议在阐述经济发展面临的挑战时，明确提到“有效需求不足、部分行业产能过剩”的问题。自2015年供给侧改革之后，在官方文件中“产能过剩”这个词越来越少见了。此次再次提出，反映了扩大内需、供需匹配的巨大压力。

当内外需求难以消化供给时，就会倒逼供给端降价去库存，价格内卷，导致企业盈利能力下滑，居民就业信心不稳，消费意愿低迷，形成了恶性循环。

其三，房价股价齐跌，财富效应缩水。据中金公司测算，截至2021年末，我国居民个人投资性房地产约39万亿元。照此测算，房价每下行10%，投资性房地产财富缩水3.9万亿元。2022年末，我国股票+混合型基金净值为7.48万亿元，2023年偏股混合型基金平均涨幅为-14%，对应权益基金财富缩水1.05万亿元。

此外，还有存款利率下降、信托产品爆雷等产生的财富损失，均会导致居民部门的获得感下降。

展望2024年，上述问题能否得到缓解，就决定了我们每一位普通人的感受和体验。

先看看物价问题。从万得一致预期来看，市场对2024年的物价表现更为乐观，2024年PPI预计同比增长0.28%（2023年为-2.99%），CPI预计同比增长1.18%（2023年为0.29%）。物价指数的整体转正，意味着名义GDP增速将高于GDP读数，大家的获得感也会有明显的修复。

CPI比较好理解。2023年CPI主要受猪肉价格拖累。22省平均生猪价格全年均价为15.26元/千克，同比下跌19.22%，拖累CPI增速0.35个百分点。考虑到当前生猪价格已经低于养殖企业成本价，能繁母猪进入去化区间，2024年生猪价格大概率止跌回稳。既便不能回升，同比跌幅也会明显收窄，对CPI的拖累大幅减弱。此外，消费的逐步复苏对CPI整体也有支撑效果。

PPI走势与工业企业库存周期有关。当前，我国制造业去库已接近尾声，2024年大概率进入补库周期，带动PPI走强。

就出口来看，万得一致预期显示，2024年我国出口增速有望回正，同比增长1.78%。原因来看，欧洲和美国均处于制造业库存周期底部，2024年大概率进入补库周期，对我国出口起到支撑效果。

不过，2024年是美国大选年，地缘问题可能会不断发酵；同时，美国国内面临较明显的衰退压力，美国民众消费力受损，究竟能在多大程度上对我国出口产生支撑充满不确定性。

2023年1-10月，我国累计出口金额3.08万亿元，较2019年同期增长36.1%。表明，我国出口某种程度上仍在享受疫情期间相对供给优势的红利，基于均值回归的角度，短期内大概率仍会面临向下调整压力。

总之，对于2024年出口，无需太悲观，但也难言乐观。

就财富效应来看。房价大概率仍要磨底，权益投资有望触底反弹，但弹性空间也有限。整体上，2024年财富效应对于信心不再是个拖累项，但还难言成为拉动项。

短期房价走势取决于供需结构。受益于保交楼政策的强力推进，当前我国商品房住宅待售面积（已建成未出售）处于阶段性高位；二手房来看，投资性需求消失，投资性住房的抛售增大。新房和二手房供给增大，潜在购房人买涨不买跌，仍倾向于观望，供大于需，房地产价格短期难以企稳。

就权益投资来看，上证指数收于2975点，向下已无空间，2024年取得正收益是大概率事件。但综合内外部环境看，2024年迎来大牛市的概率很低，A股上涨的斜率不会太高，赚钱效应有限。

综合来看，房价下行，权益投资上涨，整体财富效应仍难言成为拉动项。

对于2024年，我们大概率能够摆脱增速下滑带来的紧张和压迫感，情绪层面可以歇一歇、喘口气，信心略有修复，但依然在底部徘徊。

经过一年的蓄势、等待，2025将更值得期待。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

卷王之争，你死我活

12月制造业PMI公布了，仍然处于50%荣枯线以下，表明我国制造业整体仍是收缩趋势。

PMI是环比数据，是一种扩散指数，高于50%，意味着经济进入扩张区间；反之，则是收缩区间。就我国制造业PMI来看，2023年4月以来进入收缩区间，除9月份外，其他月份均低于50%。

简单说，制造业PMI持续低于50%，就是一个月不如一个月。

制造业PMI是由5个扩散指数（分类指数）加权计算而成，分别是新订单指数，权数为30%；生产指数，权数为25%；从业人员指数，权数为20%；供应商配送时间指数，权数为15%；原材料库存指数，权数为10%。其中，供应商配送时间指数为逆指数，在合成制造业PMI指数时进行反向运算，原因在于，供应商配送时间越短，表明需求越疲弱，对运力的消耗越少，这个指数越高，经济景气度越低。

从5个细项指数看，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。供应商配送时间指数为逆指数，所以，5个细项指数中，仅生产指数处于扩张区间，其他指数释放的都是收缩的信号。

从12月数据看，订单在下降，生产在扩张。

新订单指数为48.7%，比上月下降0.7个百分点，表明制造业市场需求有所下降；生产指数为50.2%，比上月下降0.5个百分点，仍高于临界点，表明制造业生产延续扩张。

这种现象表明企业对未来预期较好，虽然没有订单，依然愿意提前生产，以备不时之需，应该与春节临近，生产企业提前备货有关。

有人可能会担心，这么搞不会增大库存压力吗？

从产成品库存指数看，2023年3月份以来持续处于收缩区间，处于去库存阶段。这表明，企业库存并没有增加。

该怎么看待我国制造业PMI的低迷呢？还是要放到全球范围内去看。

当前，全球制造业PMI均处于收缩周期，欧元区就不用说了，2022年7月份以来就一直处于收缩区间，除了个别月份外，美国制造业PMI也是持续低于荣枯线。

环球同此凉热，全球制造业周期均处于下行阶段，相比之下，我国制造业PMI的收缩程度还是好一些的。

制造业代表着供给，供给收缩的背后是供给大于需求，倒逼供给不得不收缩。

这个问题可以分两个角度，一个角度是需求太低迷，显得供给过剩；一个角度是供给扩张太快，需求跟不上。不同的角度对应不同的解题思路，前者应该刺激需求，后者应该收缩供给。

现阶段看，后者才是主要原因。新冠疫情全球大流行结束后，各国均发力制造业本地化，尤其以美国为代表，大力推进制造业回流，在财政补贴下，2021年以来制造业建造支出翻倍式增长，远超历史常态水平。

制造业产能具有全球竞争属性。既便中国有意压降产能，只要美国加大产能投入，依然会在全球范围内造成产能过剩。

在这个意义上，中国制造业PMI的问题，不仅仅是国内问题，而是全球问题在国内的映射。在全球范围内，只要有国家还在不计成本的大力扩大制造业产能，全球制造业面临的问题就很难得到根本性缓解。

在逆全球化背景下，欧美等国对国内制造业的扶持不仅基于经济目的，更基于政治目的，有了所谓的“安全”诉求加持，在未来几年内，制造业产能的全球扩张是个趋势，全球制造业的产能过剩也就难以避免。

我不扩张，别人也要扩张，别人扩张一样能够影响到我。那么，我还有必要主动克制扩张吗？

解题思路不是主动压缩，而是提升竞争力，推动制造业结构升级。我比你强，成本比你低，大家都扩张，看谁能卷死谁。

这就是解题思路，你死我活。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

别再卷存款了

经过2023年的锤炼，我们终于学会了敬畏市场。

近日观看一个基金经理的2024年度投资展望的直播，全程都是各种不确定、大概率、有可能。

后台有粉丝不爽，直接要求给出明确建议，该基金经理坦言，2023年最大的教训就是发现预测市场太难了。前些年靓丽的投资业绩，本来以为靠的是自己的α，实际上赚的是市场的β。

心已乱，面对2024年，已给不出确定性建议了。

不是有建议不敢给、怕打脸；而是在敬畏市场的心态下，真心觉得万事万物动态变化，没有什么是明确的、一定的。

还记得去年这个时候，也是看基金经理年度展望。当时虽然也经历了一年下跌，但基金经理们普遍信心满满，能够确定性地给出2023年看好的板块，比如美容护理、啤酒、房地产、商贸零售等等。当然，事后看，跌得都挺惨的。

笃定的东西持续被打脸，慢慢也就不再笃定。

当不再笃定，也就没了冲劲。每个人都小心翼翼、见好就收，市场层面就无法形成合力，抱团解体，轮动加速，投资难度越来越高。

2022和2023年连续两年的大跌（偏股混合型基金指数分别下跌21.03%和14.48%），打碎了很多基金经理的自信，也扭转了很多基金投资者的财富观念。

三年前，基金定投还是投资界的“显学”，越来越多的小白感慨于基金定投优异的历史业绩，感叹时间的玫瑰和复利的价值，纷纷加入基金定投的大军。这两年，前期批量涌入的基民开始被基金的实际表现劝退，尤其是买在高点的产品，好多都已腰斩。

基民不再相信。

此时此刻，你讲哪里有高息的大额存单，大家还愿意听一听；你要讲抄底A股，时间的玫瑰，大概率要被骂神经病。

2023年，是存款利率连续下调的一年，也是存款余额不断攀升的一年。居民不买房，企业不投资，银行贷款放不出去，不需要太多的存款；恰恰大家变得只相信存款，只愿意存钱，利率下调也不离不弃。于是，银行有更大的动力主动下调存款利率、更大幅度下调存款利率。

大家对存款的偏爱，结果导致了利率报复式下调，还挺魔幻的。

2023已收官，2024该怎么办？

永远要相信常识，信奉长期主义。

常识是，存款长期无法跑赢通胀；常识是，权益资产是长期性价比最高的资产。

投资赚钱，站在人少的一边。当大家在一个极端达成共识时，要做一个逆行者！

2024，别再卷存款了，基金定投该捡起来了！

跌破2900后，不能再悲观了

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

跌破2900了

市场底部位置，面临平仓压力的资金、对股市缺乏信心的资金是主要的卖出方。此时，指数的每一次下跌，都会强化这类资金卖出的“正确性”，也会吸引更多资金加入卖出的队伍。所以，下跌会强化下跌。

2900点作为整数点位，上证指数跌破2900点，对于市场信心是个打击，对于卖出资金则是一种“鼓舞”。短期来看，卖出压力只会继续增大，带动指数继续下探。

如何见底呢？需要一个催化剂，让看多抄底资金形成合力。

基本面数据短期恐怕指望不上。12月，受全国极端寒潮天气影响，经济活动没有大的改观。体现在环比数据的PMI上，预计仍在50%荣枯线以下；体现在同比数据上，受益于去年低基数效应，预计表现还可以，但市场未必会为“低基数”买单。

政策层面看，经济工作会议刚刚落地，相关定调与表述在短期内会有延续性和一致性，短期内难以期待进一步超预期的政策表态。

外围环境看，我国台湾地区将于2024年1月13日进行选举，可能会引发地缘问题担忧，似乎也很难指望靠外资抄底来支撑A股。

这种情况下，A股大概率仍会继续磨底，板块层面或不乏超跌反弹行情，指数层面尚看不到V型反转的催化。

此时，投资者能做的还是保持耐心，不要对短期行情抱有太大期待。期待越大，失望越大，失望会极大地消耗耐心，不利于长期持有。

这个位置跟风卖出总是错的。有富余资金仍应继续抄底，以时间换空间，把希望寄托于更长期的未来。

大盘又泛绿！这个板块，已悄悄涨了3个月

“买在无人问津时”。经过了长达两年多的调整与反复，市场终于对猪周期失去了耐心。恰恰在此时，生猪板块悄悄开启了新一轮上涨，已持续3个月。

生猪板块受猪周期驱动，独立于宏观经济周期。有些时候，猪周期会在经济下行周期启动，从而成为熊市中资金避险的上佳选择。

历史上看，一轮猪周期一般持续3-4年，上行和下行平均各两年时间。但本轮猪周期具有非典型性，猪价上涨始于2022年4月，仅仅持续了半年时间，就再次回落下跌，至今又持续了一年时间，猪价重新回到周期底部位置。

2022年4月猪价上涨时，很多投资者将其视作新一轮行情的起点，参照历史规律进行重点布局。结合头均市值法估值，当时买入龙头个股，至少应该翻一倍再卖出。但事实证明，按历史规律机械操作的投资者，都被套牢了。猪价上涨持续时间太短，股价上涨也难以长久，翻倍行情自然没能出现。

之后，市场普遍修正观点，不再将其视作一轮周期的起点，而是上一轮周期演化中的波动。若重新从2021年初的猪价下行算起，猪价震荡下行已持续近三年时间。从时间长度看，历史上一个完整的“涨跌”循环也仅需3-4年，而本轮周期，猪价下跌已有三年，且尚未看到止跌企稳的信号。

本轮周期为何如此特殊？因为上一轮周期很特殊。

猪肉作为必需消费品，需求具有相对刚性，涨价不会导致需求大幅萎缩，降价也不会导致需求快速增长。这就导致猪肉价格对供给波动非常敏感，当供小于求时，猪肉价格可以涨得很高，又不用担心消费量会大幅萎缩，价格暴涨数量稳定，养殖企业赚得盆满钵满；当供过于求时，价格下跌不会明显增加消费量，养殖企业不得不竞相降价出售，价格也会跌得很离谱，养殖企业亏得很惨。

对养殖企业来说，猪周期就是一个充满了风险与刺激的游戏，要么亏钱亏到破产，要么数钱数到手软。从传导性上看，本轮周期行为受上一轮周期影响很大，上一轮周期越是刺激，这一轮周期就越是波折。

2019年，非洲猪瘟导致供给大幅出清，供给稀缺导致猪肉价格飞涨，形成了历史上罕见的“超级猪周期”，没有被猪瘟打垮的养殖企业赚得盆满钵满。2019年，上市生猪养殖企业净利润288亿元，是2018年的4倍；2020年，进一步上涨85%至533亿元，是2018年的7倍。

超级猪周期的暴利效应，很大程度上扭曲了养殖企业的行为和预期。在超级猪周期刺激下，行业产能走上快速扩张之路，到2021年初，供需形势反转，供过于求，猪价开启了漫漫下跌路。

与历次猪周期不同，本轮产能扩张主要来自大型养殖企业，且扩张速度快，扩张力度大。这就导致了两个不同寻常的现象：

一是行业抗跌能力强，产能去化非常缓慢。历次猪周期底部，率先淘汰的都是散养户，以上市养殖企业为代表的龙头既便在底部也是赚钱的，总能平稳度过周期。有旱涝保收的历史规律支撑，叠加上一轮超级猪周期的赚钱效应刺激，本轮周期里，上市猪企普遍表现出很强的逆势扩张意愿，在猪价下行初期，龙头们仍在扩大产能供给。同时，历年周期积累的利润垫很丰厚，养殖企业也有能力一边亏钱，一边扩张。结果就是，供给持续高于需求，新一轮猪价上行周期迟迟无法启动。

用能繁母猪来指代养猪企业的产能，可以发现，虽然猪价已经跌了三年，但能繁母猪存栏去化缓慢，仍然处于相对高位。2023年10月末，能繁母猪存栏量4210万头，仍显著高于2015-2020年的水平，也高于据农业农村部2021年9月发布的《生猪产能调控实施方案（暂行）》建议的正常保有量4100万头。

对于寄希望于产能快速出清，带动猪价快速回暖的投资者来说，当前的产能去化水平和速度无疑是让人绝望的。

二是股价波动加大，历史投资规律失效。股价是基本面的映射，基本面周期的异常导致本轮生猪养殖板块投资难度大幅提升，基于历史规律的股价可见度急剧下降。

猪周期基本是明牌，股票市场会提前反应周期变化，可以形成准确的买点和卖点。

能繁母猪代表产能，10个月后育肥猪出栏形成猪肉供给。当猪肉价格处于低点位置时，养殖户不堪亏损压力淘汰母猪，对应10个月后生猪供给下降，猪价上涨，盈利改善。预判到这一点，聪明资金从养殖户开始淘汰母猪时介入抄底，待10个月后猪价上涨驱动股价上涨时获利了结。资金随着能繁母猪去化而持续涌入，推动股价逐步抬升，产能与股价是负相关关系：产能下降，对应股价上升。

2021年7月开始，能繁母猪存栏见顶，产能开始去化，与此同时，生猪养殖板块迎来触底反转逻辑，股价与产能负相关。2022年4月开始，随着猪价上涨，能繁母猪停止去化，产能再次进入扩张期；相应的，股价短期上涨后，开始下跌，股价与产能依旧是负相关关系，历史投资规律正常发挥作用。

问题是，2023年以来，产能与股价的负相关关系阶段性失效了。这段时间，猪肉价格开始快速下降，带动能繁母猪存栏下降，产能再次去化，股价却未能如历史规律般进入上行周期。二者开始呈现同向走势，产能下行，股价也下行。

究其原因，还是生猪产能去化速度太慢了。去化了这么久，依旧远远高于历史常态水平。在市场看来，不充分的去化等于没有去化。资金是有时间成本的，对“龟速”的产能去化缺乏耐心后，资金开始同步流出，不玩了。所以就出现了产能与股价同步下行的反常现象。

回到板块近期表现。

最近3个月，产能依旧在去化，股价为何重新开启上涨走势呢？是否意味着二者的负相关关系又恢复了？

股价上涨的原因在于，近期产能去化速度明显提速。一则，今年冬季猪价旺季不旺，腌腊行情并未出现，导致部分养殖户失去了最后支撑，开始批量淘汰产能；二则，进入冬季后，北方多地出现非洲猪瘟疫情，由于养猪处于亏钱阶段，养殖户不愿承受疫病防控成本，选择提前抛售育肥猪，加速猪价下行趋势，形成正反馈循环，加速产能去化。

据部分市场调研机构数据，11月末全国能繁母猪存栏环比下降2.82%（前值为下降1.4%），去化速度明显加快。

当产能去化不再“龟速”，市场选择再一次相信猪周期，提前抄底，推动股价上行。于是，传统的生猪板块投资逻辑又回来了：产能下行，股价上行。

当前，生猪板块已经涨了3个月，是否应该继续买入生猪养殖板块呢？

短期谨慎，中期乐观。

短期来看，生猪板块已有明显涨幅。10月20日至12月11日，申万生猪养殖板块指数从5138点涨至6157点，涨幅19.8%，已有明显赚钱效应，潜在抛售压力加大。同时，当前股价走势计入了较为乐观的产能去化预期，强预期下，现实一旦稍有不顺，就会导致股价调整。

中期来看，当前生猪养殖板块估值依旧处于底部位置，且生猪产能去化的大逻辑还在，生猪板块中期还会继续演绎上涨行情。

看短做长，最佳策略是不追高，逢调整买入，中长期持有。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言

又见3000点！这次是谁的锅？

近日，受穆迪将中国主权信用评级展望由“稳定”调整为“负面”影响，A股市场出现短期波动，上证指数再次跌破3000点。

中国经济复苏疲弱，已经是市场共识。穆迪的发声并没有提供增量信息，只不过恰逢上证指数处于3000点的临界点位附近，市场情绪比较脆弱，外资全天净流出75亿元的资金面冲击被放大，产生了跟风式踩踏，上证指数一举跌破3000点。

短期来看，受即将召开的经济工作会议（稳增长表态）和美联储议息会议（不再加息）加持，A股不具有持续下跌的空间。大概率看，一周以内，怎么跌下去的还会怎么涨上来。

历史上看，上证每一轮3000点保卫战都能打赢，但这并不妨碍指数仍会在短期内跌破3000点，因为熊市的“底”总是由最悲观、最恐慌的投资者卖出来的。

之所以有熊市，就是卖出者的力量强于买入者的力量。所以，买入者虽然不断在抄底，但市场的底部并不是由买入者决定的，而是由具有主导力量的卖出者决定的。

事后看，在熊市底部卖出总是愚蠢的。熊市底部的卖出者又为何会做出愚蠢的卖出决策呢？

不是基于基本面，多是不得已为之。

熊市中，最脆弱的卖出者不是小白，也与心理承受能力无关，只和资金结构有关。最恐慌的投资者通常是加杠杆或有清盘线约束的投资者。

在熊市下跌途中，其他人要么忍痛割肉，要么积极抄底，要么躺平不动，但总归会计较卖出价格，很少真的在地板价卖出。只有杠杆投资者持续面临爆仓风险，时时处于恐慌紧张的状态中，犹如惊弓之鸟，会做出不计成本的卖出决策。更多时候，杠杆投资者是不得不卖出，成为所谓的“强制卖盘”。

熊市底部，常常有所谓最后一跌。这最后一跌，血腥无比，释放的都是带血的筹码，也是强制卖出者的筹码。当他们的仓位卖光或被强制清盘后，股市彻底冷清，也就见底了。

这个时候，就是逆向投资者抄底的最佳时机。

因为当市场情绪被恐慌卖盘主导时，市场就会在短期内塌陷成一个无效市场。面对无效市场，逆向投资者是可以轻易打败它的。

在一个正常的交易中，买卖双方都认为自己赚到了，否则交易便不会发生。通常来说，卖家比买家多了持有期间的观察和思考，所以更具有信息优势。这一点，每个投资者都会有体会，我们常常在买入一只股票后对它有了新的体悟和认识。

鉴于买家通常处于信息劣势地位，所以在买入前需进行相对充分的基本面研究，以尽量弥补信息劣势，即便如此，也总有各种信息盲点和不确定性存在。在这个意义上，买入的一方总是弱势的，很难根本上说服自己：掌握信息优势的卖家为什么会把一个好东西卖给自己。相比之下，熊市对潜在的买家更为友好。

如前所述，在熊市底部位置，大量的卖家属于“强制卖出者”，都有各自不得不卖的理由，且大多与基本面无关，观察到这一点，潜在买入者反倒可以放心买入，不用担心买了一个雷。

某种意义上，就各类抄底行为而言，抄“强制卖家”的底总是更安全的。

接下来投资者可能要问了，如何识别谁是“强制卖家”呢？微观层面自然无法精准识别，还是要回归到整体估值层面。

万物皆有价格，再差的基本面只要够便宜，也是有价值的。所以，回归到市场整体估值层面，观察到整体估值处于历史极端位置时，投资者就可以思考哪类人会在这么低的价格抛售？大概率便是各式各样的“强制卖出者”。

截至2023年12月5日收盘，主要指数的估值均处于十年来的低位。受盈利波动影响，市盈率一定程度上失真，从市净率数据看，除深证指数外，其他主要宽基指数的市净率十年分位值均处于10%以下。其中，沪深300指数市净率分位值仅为1.17%。

当前这个位置，逆向抄底是安全的。

当然，短期来看，抄底还有可能被套，毕竟，最低点是无法预测的。且从过去两年的经验来看，似乎任何时候卖出都是正确的，任何时候买入都是错误的。

所以，就大多数投资者来说，越是下跌，越是不愿意买入。

其实，也无所谓对错，只是，投资者需回归本心，再想一想，自己投资股票的目的究竟是什么。

如果答案是持有优质公司股权，享受优质公司分红和成长的收益，那么，股价越跌，越应该买入。有顾虑是正常的，但只有克服顾虑，才能达成投资目标。

如果答案是获取更高的年度收益，比如每一年都要跑赢指数。这个目标着眼于短期，那么，顺应趋势，做右侧是更好的策略。在指数下跌趋势中，应主动回避，越跌越买只会和目标背道而驰。

很多时候，我们会在投资过程中模糊、遗忘掉投资的初衷，这就造成了痛苦和错误的来源。

比如，明明是抱着长期持有优质股权的目标买入，但面对下跌反而不敢继续加仓，开始计较短期收益，这就导致目标与策略相悖，别别扭扭，目标也不可能达成。

另一面，抱着短期博弈的目标买入，因为被套牢反而不愿割肉，甚至越跌越买，试图摊薄成本，也是错误的策略。因为本就没有长期持有的觉悟和耐心，终有一天，会受不了，在底部割肉，仓皇而逃。

条条大道通罗马。投资一道，各种策略都有大师，没有绝对的对与错。

关键是回归自己的初始目标，时刻记得自己想要什么。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

A股前瞻：给点阳光就灿烂

连续写了一年的A股月度展望，大多时候，现实是令人失望的。进入12月，A股打响年度收官战，2023年是牛是熊，要见分晓了。

年初至11月末，万得全A、上证指数、沪深300分别上涨-3.2%、-1.93%和-9.7%；板块层面，通信（25.53%）、传媒（20.1%）、计算机（11.17%）、汽车（9.8%）、电子（8.58%）涨幅靠前，美容护理（-29.1%）、商贸零售（-26.66%）、电力设备（-26.37%）、房地产（-21.38%）和建筑材料（-19.44）跌幅靠前。

就11月来看，万得全A、上证指数、沪深300分别上涨0.35%、0.36%和-2.14%；板块层面，煤炭（7.06%）、传媒（6%）、社会服务（5.62%）、机械设备（4.4%）涨幅靠前，建筑材料（-4.44%）、电力设备（-4.35%）、非银金融（-3.39%）、有色金融（-3.33%）跌幅靠前。

在11月行情展望（《11月，天亮了！》）中，我们给出的观点是投资者可以乐观起来，A股复刻去年11月的反转行情，是大概率事件。

实际来看，A股11月的表现并不好。节奏上看，11月中上旬，受10年期美债利率快速下行驱动，A股成长板块领涨，驱动主要指数上行；进入中下旬，随着10月经济数据的发布和美债利率下行放缓，弱现实带来弱预期，基本面和情绪面都变差，指数开始震荡向下。

弱现实，一则是近期披露的10月经济数据大多不及预期，二则是中美关系缓和程度也不及预期，如市场预期的对美出口关税调降并未实现。11月经济表现依然疲弱，如30大中城市商品房成交面积同比下降16.5%，降幅继续扩大，量价齐跌现象未有好转；11月制造业PMI录得49.4%，连续两个月回落至荣枯线以下。而市场期待的“救市”政策，如地产领域的“三个不低于”，与其说刺激，不如说是托底，不足以扭转地产“量价齐跌”的趋势。

弱预期，基于上述弱现实，就衍生了对于2024年的弱预期。《很多人在假装乐观》一文梳理了当前市场关于2024年的主要判断，“不必悲观”、“机会大于风险”等偏中性乐观的词汇出现的频率很高，结论普遍也是“经济有望继续改善，但过程也不会一帆风顺”。对于2024年的A股投资，也大多属于“看好又不敢太好看”的模棱两可之词。

进入12月，转机来自何处呢？

一是受益于低基数效应，经济读数有望超预期。地产销售、PMI等前瞻数据表明，11月经济数据大概率仍会低于预期。不过，去年11月-今年1月，受疫情影响，出口、投资、消费、地产销售等均为同期低点，受益于低基数效应，未来两个月的经济同比数据预计会有不错表现，对市场情绪产生提振效果。

二是12月重大会议仍然值得期待。12月12-13日，美联储召开年内最后一次议息会议，大概率会宣布不加息，彻底坐实加息周期终结的预期，有望驱动10年期美债利率开启新一轮下行；同一时间段，国内会召开经济工作会议，定调2024年经济工作，关于政策刺激力度、房地产等市场关心的点，都能从会议中寻到信号。

恰恰是当前经济数据偏弱，市场对于会议预期不高，重磅会议才更加值得期待。预期已经很低了，给点阳光就会灿烂。

所以，接下来一到两周内，市场很可能从弱现实、弱预期过渡到偏弱现实、偏强预期，股市有望迎来新一轮行情。

结构判断上，地产链短期或有表现，但可持续性不强。

当前，内需不振的症结是地产。恰恰在稳地产上面，政策发力空间有限，目前以金融机构输血的方式着力保住优质房企（传言的50家房企白名单），但对于稳房价、提振购房需求，政策空间愈发有限。

时间点上看，2024年，房价大概率仍会震荡寻底，2025年之后，新房房价企稳的概率会逐步增大。

就2024年看，市场首先要消化掉“保交楼”带来的已完工未出售新房供应的集中释放。之后，在拿地和新开工腰斩的传导下，竣工面积开始大幅负增长，新房供应开始下台阶。

此外，经过2024年的行业洗牌，中小房企加速出清，市场供应格局也更加清晰。存活下来的房企，经营更加稳健，对利润的诉求也会更强，大概率会有意放缓拿地和开工节奏，以推动新房供需结构平衡，加速房价企稳。

从需求侧看，2024年，购房人的观望情绪依然浓厚，且在中小房企出清过程中，购房人仍会优先选择不存在爆雷风险的二手房，新房需求难言回暖。

但经过2024年震荡蓄势后，2025年新房需求有望迎来触底反转。一是，2024年新房成交面积继续高个位数下滑后，整体成交中枢已显著低于中长期合理水平，跌不动了；二是，随着中小开发商的出清，存活下来的房企实力较强，购房人对新房的购买意愿有望触底回升。

供给萎缩加上需求回升，2025年房价企稳将是大概率事件。

标准情况下，2024年，房地产继续量价齐跌，中小地产商继续出清，实体经济复苏乏力，A股稳增长板块也难有实质性表现。

就12月来看，大概率会经历一个“强预期”阶段，催化稳增长板块短暂占优；但随着弱现实反复验证，可持续性不强，怎么涨上去还会怎么跌下来。

反观成长板块，短期受情绪回落压制，但把视角拉长，成长板块既相对独立于经济基本面，又受益于美联储加息周期结束和降息周期开启，大概率能有更好的超额收益。

具体来看，受益于汽车智能化、半导体国产化、强军建设的先进制造板块，受益于人口老龄化和美债利率下行的创新药板块，以及受益于大模型快速落地催化的传媒、计算机等板块，仍有较好的中长期配置价值。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

很多人在假装乐观

别急，吃饭行情马上来了！

突发重磅利好，拐点再次确认！

近日，美国10月CPI超预期下降，带动10年期美债利率和美元指数快速下行。美联储12月加息预期进一步弱化，全球资本市场迎来反弹行情，A股和港股也乘势而上，有望再上一个台阶。

结合通胀细项来看，美国10月CPI下行更多受能源价格的快速下行影响，从基数效应看，CPI的快速下行不具有可持续性，11月和12月大概率仍会在当前位置震荡。这就决定了，通胀下降引发的美债收益率下行也不具有可持续性，基于情绪面的交易结束后，A股和港股后续行情，更多地还是要看国内基本面因素。

先来看一下美国10月通胀数据。

10月，美国通胀数据延续下行趋势。核心CPI同比增长4%（前值4.1%），为本轮通胀回落过程中的最低值；CPI同比增长3.2%（前值3.7%），同样处于低位，仅次于6月份3%的低点。

从细项上看，能源项（权重约为7%）同比增长-4.5%（前值-0.5%），成为拉动CPI下行的重要因素。考虑到10月初巴以冲突爆发和原油价格一度飙升，能源价格快速走低在市场预期之外，也成为此次美国CPI超预期下行的主要原因。除能源项外，食品项同比增长3.3%、住宅项5.2%、交通运输项0.8%，增速较9月份均有不同程度的下降。

从变动幅度看，过去几个月能源项波动最大，是左右美国CPI读数的重要边际变量。

10月以来，布伦特原油价格震荡下行，当前已回落至85美元/桶附近。从基数效应看，去年11月和12月原油价格处于快速下行期，平均值在87美元/桶附近，为低基数。当前全球油价已经基本企稳，在和沙特主动减产的支撑下，油价继续大幅下行的空间有限，接下来的两个月，预计油价对于美国通胀的拉低效果会大幅衰减。

从核心CPI的角度，主要看房租和劳动力价格。

美国CPI构成中，住宅项权重占比高达44%，对CPI走势有着重要影响。2023年8-10月，美国住宅项同比增速分别为5.7%、5.6%和5.2%，均高于同期CPI增速，是美国通胀保持高粘性的重要原因。住宅项中，房租项占大头，CPI权重占比高达34%。

由于房租租约平均一年变动一次，房租相比房价具有滞后性，可通过房价走势来预判房租走势。2022年5月以来，美国中城市房价指数增速高位回落，2023年4月，房租同比增速也开始回落，滞后房价增速约10个月左右。考虑到房价增速回落持续了一年左右，意味着接下来几个月美国房租价格增速仍会延续回落趋势，带动核心CPI继续回落。

再看看劳动力价格。疫情期间，美国劳动参与率快速下降，叠加移民数量下降，劳动力数量一度出现断崖式下滑，导致劳动者工资增速快速提升，成为推高通胀的重要因素。随着劳动力重返劳动市场，当前美国劳动力数量已高于疫情前水平，工资增速也在下台阶，9月已降至5.2%左右，对CPI的拉动作用下降。

不过，受近期美国多行业罢工影响，短期内工资增速或出现逆势回升，对通胀走势带来不确定性。

整体上看，未来几个月，受基数效应影响，美国CPI快速下行的阶段或已结束，大概率将在3%-3.5%之间波动，受房租回落带动，核心CPI仍有望延续回落趋势，但降幅也不会太大。

从市场影响来看，当前，美国经济放缓的信号愈发明显，美联储12月继续加息的概率已经不大。这也意味着，美国本轮加息周期大概率已经结束。趋势上，10年期美债利率将迎来下行周期，对全球资本市场包括A股和港股不再构成压制性因素。

但对于A股来说，当前压制行情走势的并非外因，而是国内经济曲折复苏带来的不确定性。短期情绪性交易过后，A股接下来行情如何，根本上仍然取决于国内基本面因素。

从10月国内数据看，经济复苏再现波折。

10月，我国M1增速继续回落至1.9%，环比9月降幅继续走阔；M1-M2增速差扩大至-8.4%，表明居民储蓄向企业活期存款的转化率有限，经济活力仍处于低水平。

10月新增社融1.85万亿元，总量亮眼，结构不足。结构上，新增政府债券1.6万亿元，同比多增1.3万亿元，贡献了主要的社融增量；新增票据融资3176亿元，同比多增1271亿元，票据冲量，佐证实体部门融资需求较弱；新增人民币贷款4837亿元，同比多增232亿元，受季节性因素影响，相比9月的2.54万亿元有明显的回落。

人民币贷款结构上，居民短贷减少1053亿元；企业短贷减少1770亿元；企业中长贷增长3828亿元；同比少增795亿元；居民中长贷增长707亿元，同比多增375亿元，主要受存量房贷利率下行、地产托底政策以及汽车销售继续向好等因素支撑，考虑到地产销售仍未止跌，居民中长贷增长不具有可持续性。

不仅金融数据不理想，10月的PMI、出口、CPI、PPI等数据也不理想。究其原因，依旧是终端需求不足。

总需求不足，彰显供给端过剩，企业自然缺乏融资和投资意愿。实体经济融资需求不足，金融数据也跟着不好：社融结构不好，M1增速处于低位，M1-M2增速差继续负值走阔。

归根结底，还是要继续改善总需求。当前，总需求持续改善的趋势没有变，内外部环境正在变好。

就内需来看，9月和10月城镇调查失业率均为5%，为2022年以来最低水平，与2018年以来最低值4.8%也相差无几。就业情况的改善，会逐步转化为消费信心的提升。此外，万亿增量国债发行后，5000亿用在今年Q4，基建投资预计提速。

就外需来看，中美关系正处于短暂的改善窗口期，叠加美国制造业正开启加库存周期，我国对美国出口有望改善。近年来，对美出口占我国出口总额平均为17%左右，对美出口的改善有望带动我国出口增速同比回正。

主要趋势仍在向好，就是房价仍未止跌。房子作为居民家庭最主要的财富载体，房价下行在很大程度上会压制居民消费意愿；房价不止跌，地产公司拿地和新开工意愿不足，上下游产业链继续承压；反映到资本市场，地产、银行、能源金属等周期板块继续受到压制，拖累指数表现。

房价止跌之前，指数难有大级别行情。轻指数、重结构，与地产周期弱相关的成长板块，大概率会成为超额收益的来源。

人心思涨！这个板块，可以关注了

近日，金融工作会议召开，会议首提“金融强国”，对金融业的定位、下一阶段的工作重心等提出了方向性要求，为A股低迷的金融板块打下一针强心剂。会议之前，恰逢三季报披露完毕，金融板块营收和利润全面下滑，估值遭遇下杀。

营收方面，上市银行、保险、证券板块3季度同比增速分别为-3.49%、-6.16%和-9.98%；净利润方面，同比增速分别为-0.8%、-50.9%和1.5%。

估值下杀带来安全边际，政策刺激带来催化空间。大金融板块，可以抄底了吗？银行、保险、证券，哪个更具配置价值？

1、银行：息差收窄是主要压力，业绩尚未见底

前三季度，上市银行营收同比增长-0.8%，其中，三季度同比增长-3.5%，降幅有所扩大。主要原因是受净息差收窄和手续费收入下滑共同拖累，其中，息差收窄是主要影响因素。受LPR下调及存款定期化影响，前三季度，银行息差呈现逐季度下滑态势；受资本市场拖累，理财、代理基金销售、托管收入等也均有不同程度下滑，对手续费及佣金收入带来拖累。

前三季度，上市银行归母净利润同比增长2.59%，其中，三季度同比增长0.94%。在营收负增长的背景下，净利润的逆势正增大多来自拨备计提下降和费用节约，不具有可持续性。

展望四季度，考虑到存量房贷利率于9月末调降，4季度银行息差大概率继续收窄，上市银行业绩仍难言见底。

7月以来，PPI、PMI、出口等主要经济数据均有触底回升迹象，但复苏斜率不高，基础也不够扎实。从融资需求来看，受调降存量房贷利率影响，居民提前还贷现象有所放缓，但地产销售同比仍是负增长，居民中长贷增长乏力；企业端，PPI虽触底回升，但走势仍有反复，且年内难以转正，也将压制企业端融资需求。

今年1-10月，受益于中特估行情催化，以及市场对高股息板块的青睐，银行板块累计上涨-5.52%，小幅跑赢沪深300（-7.73%）。但这种超额收益缺乏业绩层面的支撑，不具有可持续性。

随着A股触底和风险偏好抬升，短期内，高股息板块的吸引力下降，银行板块大概率仍会继续磨底，需静待基本面拐点的到来。受存量贷款重定价效应及宽松货币政策影响，2024年银行息差仍会承压，业绩反转，恐难出现。

2、保险：投资端加剧利润波动，负债端修复可持续

今年以来，保险行业负债端出现明显修复，主要上市公司寿险新业务价值同比均实现两位数增速。如1-9月，中国平安寿险新业务价值同比增长40.9%，中国太保为36.8%，中国人寿14%。负债端的修复，带动保险板块走出超额行情。前10个月，保险板块累计上涨-1.72%，明显跑赢沪深300（-7.73%）。

但从业绩来看，保险板块还是雷声滚滚。前三季度，上市保险公司归母净利润同比增长-17.6%，其中，三季度同比增长-50.9%。净利润的下滑，可以用短期投资波动来解释；但剔除短期因素影响的营运利润，也录得负增长，如中国平安前三季度首寿险营运利润同比增长-1.8%。

寿险营运利润约70%来自剩余边际摊销，剩余边际摊销则是存量未到期保单利润的逐年释放。这个意义上，保险公司过去几年新单业务的持续下滑，成为拉低当期营运利润的重要因素。今年以来，保险公司寿险新单业务价值快速增长，但新单首年不计入利润，对当期利润缺乏支撑。

考虑到这一点，投资者对保险公司利润的同比下滑就不必过度担忧。只要负债端的改善可持续，营运利润触底回转是迟早的事。从负债端来看，今年寿险保费的增长更多受益于存款利率下行背景下具有刚兑属性的储蓄型保险产品，考虑到存款利率仍有下行空间，储蓄型保险产品的竞争优势仍在。同时，随着经济复苏和人口老龄化提速，居民对保障型保险产品的需求有望逐步抬升，接力负债端的增长。

至于资产端投资收益的大幅缩水，更多地是一种周期性因素，低点位置带来的利润和估值双杀，恰恰为投资者提供了较好的布局机会。

此外，10月财政部印发《关于引导保险资金长期稳健投资、调整国有商业保险公司绩效评价相关指标的通知》，将保险公司经营效益类指标的“净资产收益率”由“当年度指标”调整为“3 年周期指标+当年度指标”相结合的考核方式，权重各占50%。注重长期考核，有助于提升保险公司加大权益资产配置的积极性。更高的权益配置比例，能够提升保险公司中长期投资收益率，对资产端也是一个利好。

3、证券：业绩配不上涨幅，更偏主题性质

今年以来，虽然业绩不理想，券商板块还是有不错的赚钱效应。前10个月，A股券商板块累计上涨7.27%，显著跑赢沪深300（-7.73%）。

券商板块的赚钱效应，很大程度上受益于724会议关于“活跃资本市场，提振投资者信心”的表态。之后，监管侧从投资端、融资端、交易端出台了一系列刺激性政策，券商板块一度成为领涨板块。

但结合业绩看，券商的业绩配不上板块涨幅。前三季度，上市券商归母净利润同比增长6.92%，其中，三季度同比增长-7.76%。结构上，经纪、投行、资管等业务线全面下滑，板块平均营收同比增速分别为-17%、-33%和-2%；只有投资端表现亮眼，同比增长37%。

当前来看，IPO和再融资阶段性放缓，继续对投行业务产生拖累；经纪和资管业务面临高基数（去年Q4股市全面回暖）和降费压力，下滑趋势尚未结束。综合来看，券商业绩尚未见底，Q4利润同比大概率仍会负增长。

现阶段，券商板块的行情更偏主题性质。金融工作会议提出，培育一流投资银行和投资机构。证监会明确表态，支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强。同时，围绕“促进长期资本形成”，证监会还将持续加强部门协同，出台《资本市场投资端改革行动方案》，加大中长期资金引入力度，推动社保基金、基本养老保险基金、年金基金、保险资金等中长期资金与资本市场整体保持良性互动。

上述政策表态，刺激券商板块走出一波主题性行情。但考虑到券商基本面改善仍需时间，对于偏主题性质的上涨，投资者不宜追高。

4、指数级行情会来吗？

进入11月，市场开始对指数级行情产生期待。在月度展望文章（《11月，天亮了》）中，我们的观点很明确，认为A股复刻去年11月的反转行情，是大概率事件。

一来，投资者对3000点有着很深的信仰。历史上看，每次“3000点保卫战”总能打赢，向下跌不动，向上就成为新一轮行情的起点。

二来，积极的因素仍在积累。经济基本面仍在复苏，虽然斜率不高；托底政策仍在出台；外围美债收益率震荡下行，中美关系也在好转；……

三来，临近年底，投资者都想最后一搏来提升年度投资收益，A股缺乏看空机制，大家博弈赚钱的方向只能是看多，人心思涨。

节奏上看，由于市场在底部盘桓太久，亏钱体验深入骨髓，投资者普遍缺乏看多信心，低买高卖的网格交易深入人心。现阶段，指数稍有上涨，就会有大量资金卖出落袋，前期上涨行情很难一帆风顺，进二退一是大概率事件。

对投资者来说，存量仓位建议保持不动，如需加仓，趁回调买入是更优选择。