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【天风策略】哪些板块正在对贸易战脱敏？
徐彪
/ 2019-08-25 21:39 发布核心观点：
贸易战再升级，短期市场有调整风险，指数若再次挑战震荡区间下沿，则可不必悲观。 板块上，贸易战每次导致的短期快速下跌，都是资金不断调整结构，向消费龙头和科技龙头集中的过程。 而消费龙头和科技龙头逐渐对贸易战脱敏的背后，还是稳定的盈利和确定性产业趋势的支撑。 1、指数层面，对贸易战的反映有何变化？ 8月15日，中国关税税则委员会表示，针对“美方3000亿美元加征关税”，中方将不得不采取必要的反制。 8月22日，中国商务部表示美如加征新关税中方将不得不反制，反制措施将及时公布。 最终，8月23日，中方宣布反制具体措施：对原产于美国的5078个税目、约750亿美元商品，加征10%、5%不等关税，分两批自2019年9月1日12时01分、12月15日12时01分起实施。 因此，中方的反制，应当在市场的预期之内。超预期的是美方立刻加码关税比例，使得不少投资者理解为贸易战的再次升级。 在此情况下，美股周五出现大幅下跌，那么，A股会受到多大影响？ 回溯来看，2018年至今，特朗普先后五次威胁对来自中国的产品加征进口关税，我们梳理了主要指数的表现情况，如下图： 不可否认，每次特朗普威胁加征关税后，市场短期都会出现比较明显的下跌，情绪受到的影响比较显著。
但是拉长一些来看，比如在之后的一个月左右的时间，18年的几次威胁加征关税过后，市场都是持续下跌的。而今年以来，指数层面的中期表现，与贸易战出现一些脱敏的迹象：虽然短期也会出现明显下跌，但是拉长来看，市场并没有延续这种下跌。
其一：市值整体的风险溢价水平显示，当前市场对于贸易战的预期隐含了比较悲观的情况。 其二：贸易战对中国经济增长预期的影响，经过过去一年的消化，已经大部分反映在市场预期中，尤其是权重股的估值中。 其三：因此，这种脱敏可能来自于市场整体估值水平相对18年上半年的回落。
因此，综合来说，贸易战的升级，不排除导致市场短期会有较快调整，但是中期来看，指数对于贸易战的敏感度在下降，如果市场再次来到区间震荡的下沿，我们觉得可以不必过于悲观。
2、结构层面，哪些板块正在对贸易战脱敏？ 贸易战对市场结构的影响，主要来自于四个方面： 其一，经济预期、制造业投资预期，受制于贸易战。 其二，5G等科技产业推进速度，受制于贸易战。 其三，贸易战导致全球VIX指数提升，外资流出A股。 其四，鉴于中国的一些反制措施，部分行业受益于贸易战。 那么，对于市场的机构层面来说，以上哪些贸易战的影响正在钝化？ 2.1. 贸易战对经济的影响市场在不断消化，但同时国内政策定力极强，确实难以看到经济显著复苏的动力。
这样的背景下，与经济周期强相关的板块，在每次受到贸易战影响而下跌后，缺乏反弹的逻辑和动力。于是从股价的表现上来看，反弹幅度难以超过下跌幅度，如下图中的行业：
2.2. 5G进展可能一定程度受到科技战影响，但产业趋势非常确定，部分受益于基础设施建设的产业链公司已经开始释放业绩，是“脱敏贸易战”的基础。 以通信和电子等行业为代表的5G产业链公司，在贸易战恶化的时候，短期（一周内）股价也会受到风险偏好的压制，并且有较大跌幅。但是，与18年的重要区别在于，从今年开始，越来越多的5G产业链相关的公司开始释放业绩。于是，这些公司的股价，虽然短期会受到情绪影响，但是拉长来看，都是在不断创新高的。 2.3. 贸易战恶化，一定程度导致美股暴跌，全球恐慌（VIX）指数提升，外资短期快速流出A股，对国内消费股不利，但是业绩的支撑，在今年更加明显，导致这些公司开始“脱敏”。
如果外资短期大幅流出，同时当期业绩又出现一定问题，比如去年三季报之后，那么国内机构也跟着卖出，则消费品公司压力很大。但是，当前情况，大部分消费龙头业绩仍然维持稳定，（中报符合预期、Q3展望也不错）。于是这些公司短期受到贸易战的恐慌情绪而下跌之后，后续很快反弹并创出新高，较18年逐步与贸易战脱敏，核心也是来自于稳定业绩的支撑。
2.4. 还有一些板块从逻辑上来说受益于贸易战，因此每次贸易战恶化的时候都相对表现较好。 这类收益的行业分为两类：其一，短期贸易战反制策略带来的机会，比如种子、稀土、军工等。其二，长期逻辑受益于贸易战恶化，比如自主可控和黄金。前者偏主题，短期（一周之内）表现最好，后者可能从业绩角度长期受益。 最后，还有一些公司，一直以来受到贸易战的影响都不太严重，这些公司从过去6次特朗普威胁加征关税下跌后的一周算起，月度涨幅5次或6次为正。具体包括： 风险提示：宏观经济风险，海外不确定因素，公司业绩不达预期风险等。
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