中信建投：以进促稳、巩固增强——会议学习体会

【中信建投：以进促稳、巩固增强——会议学习体会】

核心观点：会议强调以进促稳，相比往年的提法更加突出“进”字，意味着对推动经济增长、做大分母的态度更加积极，会议也强调要巩固和增强经济回升向好态势。强调先立后破，或指调整较为激烈、拖累经济较大的房地产领域，明年或加大政策力度以实现改观。要求加大宏观调控力度，并将逆周期置于跨周期之前，政策力度有望加大，以着力扩大国内需求，保障经济复苏巩固增强。强调深化重点领域改革，关注经济工作会议的细化阐述。

事件

会议强调以进促稳，相比往年的提法更加突出“进”字，意味着对推动经济增长、做大分母的态度更加积极，会议也强调要巩固和增强经济回升向好态势。强调先立后破，或指调整较为激烈、拖累经济较大的房地产领域，明年或加大政策力度以实现改观。要求加大宏观调控力度，并将逆周期置于跨周期之前，政策力度有望加大，以着力扩大国内需求，保障经济复苏巩固增强。强调深化重点领域改革，关注经济工作会议的细化阐述。

简评

一、强调以进促稳、巩固增强，明年经济增长目标有望更加积极

相比往年“稳字当头、稳中求进”的工作总基调，今年“稳中求进、以进促稳”的提法更加突出“进”字，意味着对推动经济增长的态度更加积极。内外形势演变下，“以进促稳”也确有必要。外部从国际竞争角度看，近年我国占美国GDP比例回落，需较高的经济增长，保持“东升西降”大趋势，塑造国际竞合优势。国内近年持续存在产出缺口，金融风险总体水平被动上升，地方政府债务、中小金融机构、房地产等领域矛盾暴露突出，保基本民生、保工资、保运转压力加大，需要经济较高增长、做大分母来化解。“以进促稳”与“发展仍是解决我国一切问题的基础和关键”是一致的。

会议提出今年是“三年新冠疫情防控转段后经济恢复发展的一年”，明年要“巩固和增强经济回升向好态势”。可见要求明年经济整体形势和感受要强于今年，这与我们判断的继续走向复苏的结论是一致的。因为今年经济虽恢复发展，但仍受疫情冲击下资产负债受损的疤痕效应拖累，全年GDP两年平均增速仅为4.1%左右。明年经济将延续内生性曲折复苏、政策也将助力经济巩固增强，预计经济增长目标将制定为5%左右的较高水平。

二、强调先立后破，房地产领域政策支持有望加大

2021年经济工作会议提到“调整政策和推动改革要把握好时度效，坚持先立后破、稳扎稳打。必须加强统筹协调，坚持系统观念。”2022年3月5日，《政府工作报告》提出，“坚持先立后破、通盘谋划，推进能源低碳转型。”“绿色转型是一个过程，不是一蹴而就的事情。要先立后破，而不能够未立先破”“实现‘双碳’目标，必须立足国情，坚持稳中求进、逐步实现，不能脱离实际、急于求成，搞运动式‘降碳’、踩‘急刹车’”。

此次会议再次强调“先立后破”，结合近年调整较为激烈、拖累经济较大的领域主要是房地产，因此我们预计是针对房地产而说的。即打“破”房地产粗放式发展模式不能一蹴而就、踩急刹车，要先建“立”房地产发展新模式。因此，此前因“破”导致房企融资、销售等深度下滑的境况预计在政策加速调整下有望得到改观，以“持续有效防范化解重点领域风险”，而保障性住房等“三大工程”将加快建设以推动“立”的实现。

三、宏观政策力度有望加大，保障经济复苏巩固增强

会议要求“加大宏观调控力度”，“要着力扩大国内需求”，“强化宏观政策逆周期和跨周期调节”，将逆周期置于跨周期之前，总体上宏观政策力度边际有望加大，以保障经济复苏巩固增强。

“积极的财政政策要适度加力、提质增效”的要求下，在今年新增万亿国债、赤字率提升至3.8%的背景下，明年财政稳增长的举措相比通常年份仍有望适度加码，我们预计2024年财政政策组合可能以“3.5%左右赤字率 + 3.8万亿以上新增专项债”的形式出现，“持续有效防范化解重点领域风险”要求下，特殊再融资债券也有望继续发行以推动隐性债务化解。

“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，货币政策由以前的“精准有力”改为“精准有效”，可能指向要更多盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率。近期央行也强调“盘活存量贷款、提升存量贷款使用效率、优化新增贷款投向对支撑经济增长同等重要”。但有效与有力并不对立，预计2024年还将继续降准降息，幅度可能与2023年类似，即降准50BP，降息20BP左右，并带动存款利率调降。

四、关注经济工作会议对深化重点领域改革的细化阐述

当前我国经济潜在增速因人口触顶回落、资本投入放缓等面临过快下行风险，可以依赖的增长动力更多落在全要素生产率的提升上。只有持续深化改革激发各类市场主体活力，提升市场主体创造力和竞争力；加快建设全国统一大市场，提升经济循环动能和效率；深化要素市场化配置改革，全面提高要素协同配置效率。我国经济长期增长的深层潜力才能不断释放，保障我国潜在增长率不过快下行。

此次会议提出“要深化重点领域改革，为高质量发展持续注入强大动力”。重点领域的改革有望在经济工作会议上进一步阐述，需积极关注。

风险提示：

消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但仍未达到疫前常态化增速，未来是否能持续性的、修复改善，仍需密切跟踪。消费如再度乏力，则经济回升动力将明显减弱。

地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。

欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。

地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。

信达证券：反转的力量正在不断累积

信达证券在12月策略研报中指出，展望未来半年，A股存在三个反转的力量：（1）政策底&超跌修复：我们认为由于AI产业趋势尚未被证伪，互联网监管和疫情对计算机和传媒基本面的负面影响基本结束，TMT估值很难跌回原点，季度调整可能已经较为充分，有望逐渐止跌。（2）库存周期反转：库存周期是经济短周期波动中最重要的力量。我们认为，库存周期不会消失，一旦反转会对股市产生半年以上的正面影响。1990-2009年，日本经济在失去的二十年中，在库存周期下降末期到回升初期，日经225指数很容易出现半年以上的反弹。（3）房地产销售企稳改善：我们认为，房地产销售已经跌到了合理需求水平之下，随着政策的变化，2024年存在销售反弹回升的可能性。这三个力量先后发力，将会形成反转的三个阶段。超跌反弹和政策对市场的直接影响大多不会超过一个季度，库存周期对市场的影响最弱的情况下可能只有半年，房地产销售一旦改善，行情级别将会是年度的。年底超跌的赛道股可能会有季度逆袭，半年内超配金融类（证券银行），1-2年内战略性配置上游周期。

知名基金经理四季度调仓换股情况浮出水面

近期，多家上市公司因回购股份，披露了最新的前十名股东和前十名无限售条件股东持股情况，其中不少知名基金经理四季度的调仓换股情况浮出水面。在今年四季度，基金经理积极在新能源、材料、医药等领域布局，傅鹏博、朱少醒管理的基金都加仓了东方雨虹，傅鹏博还加仓了TCL中环，刘格菘、赵诣等基金经理管理的产品增持了晶澳科技；另外万民远调仓多只医药股，包括增持伟思医疗、开立医疗。同时，知名基金经理四季度增配多家汽车零部件企业、科技企业，比如余广管理的基金新进冠盛股份前十大流通股东名单，朱少醒的基金加仓华依科技，杨锐文的产品则增持双环传动、睿创微纳。

北向资金最新持有科创板股明细

288只科创板股获沪股通持有，截至11月15日，持股量合计为13.36亿股，环比上一交易日减少530.92万股，持股市值合计621.48亿元。

沪股通持股量最多的科创板股是中国通号，最新持有1.35亿股，晶科能源、和辉光电紧随其后，沪股通持股量分别为9142.37万股、7150.44万股，持股市值居前的有传音控股、金山办公、中微公司等，持股市值分别为51.29亿元、45.79亿元、40.88亿元。

环比上一交易日变动看，有142股获沪股通增持，传音控股最新持股量为4068.08万股，环比增加117.48万股，增持量居前的还有天合光能、斯瑞新材、大全能源等，分别增持83.40万股、78.86万股、77.83万股，沪股通减持的有145只，减持量居前的有仕佳光子、格灵深瞳、明冠新材等，减持量分别为159.05万股、102.60万股、100.45万股。环比变动幅度统计，增持幅度居前的有德邦科技、首药控股、博力威，环比分别增持285.89%、102.86%、54.86%，减持幅度居前的有炬光科技、仕佳光子、恒烁股份等。

“不要倒在黎明前！”30年投资大佬：历史正在重演，要活着要在场

近期，A股在史上最强呵护政策下依然疲弱，连续盘整3年的市场让饱受折磨的投资者信心很难快速回升。但具有长期投资经验的投资者却坚信历史正在重演，此时投资最关键的是“要在场”。经历过几乎所有A股牛熊轮回、具有30年投资经验的资瑞兴投资总经理汪忠远近期感叹说，“我们参与股市不是来知识付费的，不是来经受精神折磨的，不是来游戏人生的，我们是来分享经济增长的成果，是来低买高卖，是来赚钱的。正好，政治和经济的周期波动，加上躁郁症患者市场先生的不断袭扰，市场有了熊市，给了便宜的买入好资产机会，每次渡尽劫波后，不要倒在黎明前。这个时候，要活着要在场。”

公募大佬发声：A股已进入中长期投资价值区间

11月7日，中欧基金公告，将于近期使用固有资金自购旗下偏股型基金及基金中基金（FOF）合计不低于1亿元，这已经是近期第8家公募官宣自购。同日，中欧基金总经理刘建平发文称，过去一段时间，受到全球高通胀低增速大环境的影响，资本市场出现一定波动。但在国内经济基本面持续恢复向好、全球央行加息周期步入“停滞期”、A股投资环境改善的大背景下，A股市场已进入中长期配置的价值窗口期。“当前，中长期资金入市的新势能正在集聚，资本市场与中长期资金良性互动的生态格局将加快形成。”刘建平说。在他看来，公募基金也应当以积极行动来支持实体经济和金融领域高质量发展，提升投研专业能力和服务水平。

今天A股虽然跳空高开，但盘面出现两个危险迹象

今天A股大利好，虽然高开跳空24点，但我并不满意，因为A股盘面出现了两个危险迹象，大家请看。

昨夜，受发行万亿国债的超级利好影响，昨夜，美股中概股大涨，A50指数大涨，从利好刺激下，今日A股跳空高开近25点，涨幅不足1%，中小盘个股涨势良好，而大盘个股虽有上涨，但抛压严重，因此，上午成交量随着指数的震荡，重心有所降低，成交量跟不上，有萎缩的迹象。

因此，如临近午盘或者下午成交量再跟不上，分时图将会出现顶背离的现象，意味着今天A股涨幅将会缩窄，甚至收绿。这样就会对投资者的信心给予很大的打击，情绪会接近崩溃，加速情绪底和市场底的到来。

其次，我们看到，今天上涨的都是工程建设项目相关的板块，地下管网，海绵城市，水泥建材，新兴城镇化，水利建设等这些上涨较快的都是体型较小的上市公司，而大型的上市公司如中国建筑，中国电建涨势虽然也在2%以上但并没有龙头个股拉涨停。说明今天炒作的概念较大。

同时我们发现，工程建设板块对指数起到了重大的提振作用，但是对指数影响较大的中国移动，中国石油等大盘蓝筹股以及中特估却迎来了调整，对指数的影响接近六个点。压制了A股较为快速的上涨进程。下午如果中小板，创业板等个股的增加值抵消不过这些大蓝筹的增加值，还将会导致盘面翻绿。

但是我们今天也看到了一个小的奇迹，贵州茅台，五粮液等白酒股进行了反弹的过程，五粮液居然上涨超3%，1度逼近5%，难道这是在发表什么宣言吗？

因此今天其余段的走势，我们要紧盯量能的成交量，如果量能持续萎缩不济，昨天跟进的投资者还是要小心操作，减仓为宜。这种跳空高开的走势都代表了市场行情的不稳定。投资者要小心操作，没有趋势出来，还是要高抛低吸，静等机会的反转。（神算鬼谷子）

图解A股历史大底：又到了考验胆略和执行力的时刻！

图解A股历史大底：又到了考验胆略和执行力的时刻！

导读：本周三大指数均加速赶底，沪指失守3000点、创指失守1900点，市场人心涣散。投资者大多寄希望于推出更多重磅利好政策来救市，但从周末消息面的动向来看，这种“奢望”还要继续等待。

周末要闻需关注：

1、央行10月21日发布《关于金融工作情况的报告》。央行行长潘功胜从6个方面透露后续工作安排：继续实施稳健的货币政策、全面加强和完善金融监管、持续提高金融服务实体经济的能力、不断深化金融改革和对外开放、积极稳妥防范化解金融风险、着力维护金融市场稳健运行。

2、“化债”正快速推进：截至10月21日，全国已有22个地区披露了拟发行特殊再融资债券的文件，拟发行金额达9437.8058亿元。不同于普通再融资债券的募集资金用于偿还到期政府债券本金，特殊再融资债募集资金用于置换地方隐性债务。

3、证监会发布上市公司分红新规：对不分红、财务投资规模较大但分红比例不高的公司，通过强化披露要求督促分红；加强对异常高比例分红企业的约束，引导合理分红。

4、10月22日，菲律宾船只擅自闯入中国南沙群岛仁爱礁邻近海域，中国海警船在多次喊话警告无效的情况下，依法对菲擅自闯入的船只进行拦阻。

5、工信部：着力推动大模型算法技术突破，提升智能芯片算力水平；加快制定调整减免车辆购置税新能源汽车产品技术要求。

6、今年首批可再生能源补贴资金下发：风力发电225.14亿元，太阳能发电252.25亿元，生物质能发电22.6亿元。这较去年首批可再生能源补贴增长了25%，尤其是风电补贴较去年大增了约1.14倍。

7、茅台发布三季报：今年第三季度，贵州茅台营收达336.92亿元，同比增长14.04%；归属母公司股东净利润约168.95亿元，同比增长15.68%；前三季度营收首次突破1000亿元，相当于2021年全年业绩。

8、11连板的圣龙股份公布三季度业绩快报：前三季度营业总收入10.51亿元，同比降3.16%；净利润3531.40万元，同比降53.21%。

9、美股三大指数周五集体收跌，道指跌0.86%，本周累计下跌1.61%；纳指跌1.53%，本周累计下跌3.16%；标普500指数跌1.26%，本周累计下跌2.39%。热门中概股普跌，纳斯达克中国金龙指数跌1.37%，网易有道、金山云跌超5%，京东、网易、阿里巴巴跌超2%。

下周重要时间窗：

1、天猫双11活动将在10月22日晚上20点开始预售；京东“11.11”活动将于10月23日晚8点正式开启。

2、国新办定于10月23日就2023年前三季度农业农村经济运行情况举行发布会。

【简评】

周五海外市场集体走弱，在美上市的热门中概股普跌，富时A50期指也继续走弱，只有人民币汇率波动不太明显。情绪面对A股带来较为明显的负向传导，再加上“救市利好预期落空”，下周初大盘还将继续承压。

技术面：沪指月K线走势已经跌至“2005年以来走出的上升通道”下轨附近的强支撑（见图），年K线走势则正在逼近20年线附近的强支撑（自2005年以来，A股始终没有真正跌穿20年线）——如果沪指下周初再次出现跳空急跌，恰恰符合加速赶底的特征。

沪指月K线走势（可点击放大）

沪指年K线走势（可点击放大）

资金面：近期两市量能水平的表现不算很差，单日成交额大体还能维持在8000亿元附近，这在底部是为数不多的有利信号——有量就有变数，无量阴跌才最可怕；但北上资金的连续出逃对A股来说是雪上加霜，这种势头不改变的话，指数想要降速企稳就有点难。

方向上：从当前行情的特点出发，证券板块仍然属于攻守兼备的第一选择，但操作上务必不要追涨，因为在反攻信号发出前，这个板块顶多也只是护盘；下周将进入三季报密集披露期，投资者要注意回避“业绩雷”，不要以为跌无可跌的品种短线就肯定安全；医药股经过短线连续回调后，性价比又开始凸显，尤其是三季报已披露的部分优质标的可重点关注——冬季流感高发时一般都能迎来波段上涨机会。

还是那句话，没有人能准确预测指数将在具体什么点位止跌，但3000-2863（去年低点）-2838（20年线）都属于“试错”区间，此时如果连出手试错都不敢，后市即便出现更低的点位，你大概率还是只能干瞪眼。

操作上坚守两条准则：首要控制仓位（学会容错），其次及时纠错（重在执行）——在做好这两点的前提下，指数越跌，越要勇于出手！（擒牛小鳄鱼）

​冯柳坚守第一重仓股外资趁机加仓 另一重仓股达到预设目标？

冯柳坚守第一重仓股外资“趁机”加仓

根据历史公开持仓显示，冯柳的第一大重仓股是安防龙头海康威视。如截至今年一季度末，冯柳旗下高毅邻山1号远望基金（以下简称“高毅邻山1号”）共现身20家上市公司的前十大流通股股东名单，其中报告期末持有海康威视184.29亿元，持股市值规模在20家公司中最高，此外，高毅邻山1号对其他部分个股持仓市值也较高，如同仁堂，不过，同期持股市值仅有20亿元左右。

相比今年一季度末，冯柳选择坚守海康威视，持股数量未变，但由于二季度期间公司股价有所调整，高毅邻山1号的持股市值降至143.04亿元。海康威视也是冯柳相对“长情”的标的。据梳理，自2020年三季度末，高毅邻山1号即新进为海康威视的前十大流通股股东，此后至今年二季度末，连续重仓达12个季度。并且在持仓期间，高毅邻山1号增持多减持少，持股数量已由最初的2.31亿股增至4.32亿股（见表1）。

另一重仓股达到预设目标？

朱少醒二季度继续加码冯柳的另一只重仓股也在近期出现，并且北上资金同样现身其中，这家公司就是火电龙头宝新能源。

宝新能源半年报显示，截至今年二季度末，高毅邻山1号和香港结算有限公司分别持有宝新能源3150.00万股和3146.55万股，分别位居公司的第六大和第七大流通股股东（见图2）。

但不同于海康威视，冯柳和北上资金在今年二季度期间均对宝新能源进行了不同程度的减持，其中高毅邻山1号减持800.00万股，香港结算有限公司减持947.58万股。结合宝新能源股价来看，冯柳和北上资金此时减持获利了结的迹象明显。

银河证券：10月份蓄势筑底 寻找相对低位

银河证券研报认为，10月的重点是在震荡筑底阶段寻找阶段性相对低位。近期政策频发，投资者信心正在建立中，但是投资者信心的完全恢复既需要时间也需要耐心。当前市场在指数探底震荡阶段，日均成交金额萎缩，但是赚钱效应尚可，体现在如医药、电力、煤炭等板块，底部区域建议持续布局，以稳赢中期市场向上机会。具有长期增长动能的行业可创造稳健的业绩，好业绩是永不褪色的投资理念。积极策略是结构性布局，在相对性低点寻找可攻守兼备的组合，即相对低位+有政策利好预期的板块是10月结构性行情配置的主要方向。投资策略应当聚焦有望受益于政策助力板块里的低估值价值股+成长型价值股。10月建议战略性布局消费、科技、能源等板块里的价值股。

天风证券-机械设备行业深度研究：丝杠行业，人形机器人量产前夜，国内企业加速入局助推进口替代

【天风证券-机械设备行业深度研究：丝杠行业，人形机器人量产前夜，国内企业加速入局助推进口替代】

研究报告内容摘要

　　丝杠是将电机端旋转运动转化为直线运动的机械部件：

　　 1）从设计结构角度分为：梯形丝杠、滚珠丝杠及滚柱丝杠：梯形丝杠无滚动体，靠滑动摩擦传递推力；滚珠和滚柱丝杠有滚动体，靠滚动摩擦传递推力；当前，滚珠丝杠是行业主流产品，行星滚柱丝杠属于新一代产品。

　　 2）丝杠技术壁垒较高，难点在于工艺及设备：常见工艺有磨削、冷轧和旋风铣削，其中磨削加工精度最高可达P1级，是高精度丝杠螺纹的主要加工方法；原材料质量、热加工工艺、淬火工艺、精加工工艺、检测设备或造成国内外滚珠/滚柱丝杠性能差距。

　　丝杠部件市场空间广阔，国内企业加速布局或将推动国产替代：

　　1）国内企业起步较晚，但未来发展空间较为充分：滚珠丝杠在国外起步早、技术成熟，以往国内中高档采用进口比例较大；而国产滚动功能部件行业通过多年努力及政策支持，国产品牌在中高端中应用比例显著提升。

　　 2）滚动功能部件应用场景广泛，数控机床为第一大下游：目前国内数控机床、机器人与生产线、航空航天与军工为三大应用场景，2021年机床在采购滚动功能部件行业中占比54.3%，推动滚动功能部件需求扩张，2022年对应市场空间为27.41亿美元。同时，人形机器人进入快速迭代升级进展期，由于其大多采用反向式行星滚柱丝杠，丝杠部件或将从中受益，市场空间有望大幅提升。

　　 3）国内滚珠/行星滚柱丝杠供需缺口明显，市场规模稳步增长：2022年中国滚珠丝杠供需缺口或将达到448万套，行星滚柱丝杠同样供需缺口明显；预计2030年全球及中国滚珠丝杠市场规模分别达405.78、81.16亿美元；预计2023年全球行星滚柱丝杠市场规模增长至3亿美元。

　　 4）日欧企业主导高端市场，行业集中度较高：从国内竞争格局来看，①高端市场，日德企业合计市场份额高达90%，中国大陆、中国台湾企业市场份额各约5%，高端市场格局相对集中；②中端市场，中国大陆厂商的市场份额约30%。从全球市场竞争格局来看，CR5市占率达到约46%；其中欧洲和日本的滚珠丝杠企业占据全球约70%的市场份额。从全球区域分布来看，2020年亚太地区市场份额占比约49.46%，是全球滚珠丝杠主要市场。而行星滚柱丝杠市场较小，行业参与者以海外企业为主；预计2022年我国滚柱丝杠市场Rollvis、GSA、Rexroth、Ewellix合计市占率达78%，国内厂商南京工艺市占率为8%。

　　 5）国内企业加速布局丝杠领域，有望实现国产替代：与海外知名企业相比，中国厂商生产的丝杠产品存在尺寸系列有限、批量产品质量不稳定、应用场景有限等短板，但随着国内企业对高精密丝杠的研制布局加速，国产化率有望逐步提升。

　　：贝斯特、新剑传动、秦川机床、鼎智科技、恒立液压、长盛轴承等。

　　风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、人形机器人发展不及预期风险、市场需求下降风险等。

周末舆情热度（附股）

【周末舆情热度（附股）】

①光刻机-ASML首席执行长Peter Wennink表示ASML预计今年公司销售额将增长30%（张江高科、奥普光电、富乐德、蓝英装备、苏大维格等）；

②同步辐射光源/纳米压印/华为代工-唐传祥：SSMB光源的潜在应用之一是作为未来EUV光刻机的光源，这是国际社会高度关注清华大学SSMB研究的重要原因（东方钽业、福日电子、 光弘科技、汇创达、必创科技等）；

③一体化压铸-据外媒援引五位知情人士消息称，特斯拉已在一体化压铸上取得技术突破，这将是特斯拉在未来十年生产数千万辆平价电动汽车、实现盈利计划的关键所在（多利科技、春兴精工、立中集团、广东鸿图、文灿股份等）；

④6G-【中国电信: 6G必将与卫星通信及卫星互联网结合构建天地一体化融合网络】（本川智能、华力创通、国缆检测、大恒科技、中国移动等）

⑤消费电子-华为、苹果智能手机新品相继发布 消费电子终端需求复苏有望加速（光弘科技、晶方科技、聚辰股份、秋田微、宝明科技等）

⑥亚运会-杭州第19届亚运会亚运村开村仪式暨中国体育代表团欢迎仪式9月16日在杭州亚运村旗帜广场举行（ 杭州解百、 浙江建投、元隆雅图、君亭酒店、杭州园林 等）；

⑦假期经济-经济日报：中秋国庆假期点燃出游热情；(西安旅游、曲江文旅、华天酒店、金逸影视、黄山旅游等）

国盛证券通信行业点评：从OpenAI首笔收购说起-AGI应用的第一性原理

【国盛证券通信行业点评：从OpenAI首笔收购说起-AGI应用的第一性原理】

市场认为，AI应用“乱花渐欲迷人眼”，难以判断什么样的应用才能命中未来用户的需求。在本篇报告中，我们谨以AI领头羊OpenAI首笔收购涉及的游戏为例，阐述我们眼中AGI应用创新的第一性原理。

OpenAI官宣首笔收购——GlobalIllumination（GI）。近日OpenAI宣布已经收购美国初创企业GI。GI开发了沙盒大型多人在线角色扮演游戏Biomes，它也被称为开源版《我的世界》（MC），有如下特性：
1）体素建模：降本增效。体素建模以牺牲视觉效果为代价，换取了操作门槛低、模型易修改、游戏世界真实性强的特点。破圈级体素游戏MC基于该技术带来的高度自由性吸引无数玩家追捧，2016年6月微软公开MC月活用户量就达4000万，远高于《魔兽世界》的高峰月活量1200万。
2）开源:低成本丰富游戏内容。《人生重开模拟器》原始版本存在上百漏洞，后在社区共同编译下以零成本完成了游戏的更新迭代，百度指数超过同期手游《哈利波特：魔法觉醒》。类似的，Biomes上架GitHub后可玩性进一步增强，玩家可在社区中免费下载其他玩家制作的丰富模组。
3）UGC：助力应用快速推开。根据Octoly于2016年8月发布的数据，与MC相关的视频在Youtube上的累积播放量达到353亿次，其中来自MC官方的视频只占1%。明星玩家依托互联网平台发布视频吸引粉丝，也反过来提升了游戏的黏着度。Biomes官方注重游戏社区的运营，在推特上积极营业，转发用户体验和游戏的最新动态。

什么是第一性原理？第一性原理的思维方式首先强调质疑，其次强调实验。马斯克跳出传统的基于规则和搜索系统，让车去思考，推出全球第一个端到端AI系统FSDV12；航天业中SpaceX创造性地采用批量制造工业品的做法，采用可回收技术将单次星舰发射成本压缩至200万美元，重型火箭发射报价低于1亿美元，颠覆了航天发射市场的价格底线。

手机游戏的第一性原理：从按键游戏到触屏游戏。功能机时代的主流游戏为贪吃蛇、方块、扫雷等，游戏体验高度统一。随着智能机时代的到来，玩家的人脑意识可以直接转为手指滑动动作，通过触屏、滑动手指操作的三消、跑酷、卡牌类游戏引领风潮，对游戏体验的提升效果显著。

AI智能体，AGI的开始。OpenAl联创AndrejKarpathy曾表示AI智能体是未来Al的前沿方向，大家普遍认为AIGC的诞生是为了降本，而我们认为，随着我们越来越接近AGI，AI将不再局限于“copilot”助手，而成为构建未来人类社会的基础框架。我们认为AI的第一性原理正是以AI为本。我们看好斯坦福小镇等由“AI生成内容”和“拥有自然语言界面”的游戏应用，看好小镇居民等具有类人类意识的AI智能体，它们将让人类体验到更新奇的内容世界，或许未来是用户加入AI自驱动的赛博空间。

投资建议：1）算力：看好光通信及边缘算力，看好新易盛、中际旭创、天孚通信、太辰光、德科立、锐捷网络、寒武纪、美格智能、紫光股份、中兴通讯、恒为、中贝通信等；2）模型层：关注国内外大模型的边际变化，科大讯飞、昆仑万维、百度；3）应用层：看好游戏的迭代创新，看好恺英网络、神州泰岳、盛天网络、紫天科技等；4）数据层：看好中国移动、中国电信、中国联通以及浩瀚深度、新华网、人民网等。

风险提示：伦理风险、技术发展不及预期、政策法律监管风险。

机器人模型新进展 RT2

小熊跑的快 2023-08-30 15:48 发表于美国

     按照海外的产业预测，机器人25年有重要重要落地，24年底 自动驾驶L3舱驾一体量产，25年看到销量变化（英伟达，高通，特斯拉的业绩可以验证了）。

   

数据来源：国信研究所报告

    但最近google 出了一些 刺激！大家可以看看。

   最近是RT2，讨论比较多！这是google最新进展！

   从语言到视觉+语言，现在进化到视觉+语言+动作（VLA模型）！

    google团队研究如何将在互联网规模数据上训练的视觉语言模型直接纳入端到端机器人控制中，以促进泛化并实现紧急语义推理。我们的目标是使单个端到端训练模型能够学习将机器人观察映射到动作，并享受对来自网络的语言和视觉语言数据进行大规模预训练的好处。为此，我们建议在机器人轨迹数据和互联网规模的视觉语言任务（例如视觉问答）上共同微调最先进的视觉语言模型。与其他方法相比，我们提出了一个简单、通用的方法来实现这一目标：为了使自然语言响应和机器人动作符合相同的格式，我们将动作表示为文本标记并将它们直接合并到训练集中该模型的方式与自然语言标记相同。我们将此类模型称为视觉-语言-动作模型（VLA），并实例化此类模型的一个示例，我们将其称为 RT-2。我们广泛的评估（6000 次评估试验）表明，我们的方法可以产生高性能的机器人策略，并使 RT-2 能够从互联网规模的训练中获得一系列新兴能力。这包括显着改进对新物体的泛化能力、解释机器人训练数据中不存在的命令的能力（例如将物体放置到特定数字或图标上）以及响应用户命令执行基本推理的能力（例如拾取最小或最大的物体，或者最接近另一个物体的物体）。我们进一步表明，结合思维推理链允许 RT-2 执行多阶段语义推理，例如找出要拿起哪个物体用作临时锤子（石头）。

     

      为了使 RT-2 轻松兼容大型预训练视觉语言模型，我们的方法很简单：我们将机器人动作表示为另一种语言，可以将其转换为文本标记并与互联网规模的视觉语言数据集一起训练。特别是，我们对现有的视觉语言模型与机器人数据进行协同微调（微调和协同训练的结合，其中我们保留一些旧的视觉和文本数据）。机器人数据包括当前图像、语言命令和特定时间步的机器人动作。我们将机器人动作表示为文本字符串，如下所示。此类字符串的示例可以是机器人动作标记编号的序列：“1 128 91 241 5 101 127 217”。

    

由于动作被表示为文本字符串，因此我们可以将它们视为另一种允许我们操作机器人的语言。这种简单的表示使得可以直接微调任何现有的视觉语言模型并将其转变为视觉语言动作模型

    在推理过程中，文本标记被去标记为机器人动作，从而实现闭环控制。这使我们能够利用视觉语言模型的骨干和预训练来学习机器人策略，将其一些泛化、语义理解和推理转移到机器人控制中。

    这一举措拥有划时代的意义！解决数据源格式不通的问题。

    

   测试结果：

  我们从测试模型的涌现属性开始评估 RT-2。由于我们无法完全预测 RT-2 泛化的扩展，因此我们向机器人展示了许多以前未见过的物体，并评估其在需要语义理解的任务上的性能，这些语义理解远远超出了模型微调的机器人数据在。您可以在下面看到我们发现令人惊讶的成功任务的定性示例：

    为了量化 RT-2 的新兴特性，我们将它们分类为：符号理解、推理和人类识别，并评估 RT-2 的两个变体：

RT-2 在 PaLM-E（12B 参数）之上进行训练，
RT-2 在 PaLI-X 之上进行训练（55B 参数）
与其前身 RT-1 和另一种视觉预训练方法 VC-1 进行对比。下面的结果表明，与基线相比，RT-2 有了显着改善 (3 倍)。

   

我们评估了 RT-2 的两种变体，以及盲 A/B 研究中的更多基线，并在下面的多个泛化轴上展示了结果。 RT-2 的泛化能力提高了大约 2 倍。

  

为了更好地理解 RT-2 的不同设计选择如何影响泛化结果，我们消除了两个最重要的设计决策：

模型尺寸：RT-2 PaLI-X 变体的 5B 与 55B，
训练秘诀：从头开始训练模型、微调、协同微调。
下面的结果表明了视觉语言模型预训练权重的重要性以及模型泛化能力随着模型大小而提高的趋势。

最后，由于所得模型的 RT-2 PaLM-E 版本是视觉-语言-动作模型，可以在单个神经网络中充当 LLM、VLM 和机器人控制器，因此我们证明 RT-2 可以执行控制的思想链推理。在下面的示例中，RT-2 首先以自然语言输出一些推理步骤，然后跟随字符串：“Action:”以及生成的操作标记。

这显示了完全集成的 VLA 模型的前景，它不仅可以跨不同模态迁移一些语义概念（例如，将机器人动作推广到新的语义类别），还可以迁移底层模型的一些属性（例如，思维链推理） ）。

Demo:

展示了一些展示 RT-2 执行示例的视频。我们证明 RT-2 能够泛化到新对象、新环境和新任务。 RT-2 能够推广到各种需要推理、符号理解和人类识别的现实世界情况。

RT-2 可以表现出类似于视觉语言模型的思维链推理迹象。我们定性地观察到，具有思想链推理的 RT-2 能够回答更复杂的命令，因为它首先被赋予了用自然语言规划其动作的位置。这是一个很有前景的方向，它提供了一些初步证据，表明使用 LLM 或 VLM 作为规划器可以与单个 VLA 模型中的低级策略相结合。

   海内外评述：

 纽约时报：

一个单臂机器人站在一张桌子前。桌子上坐着三个塑料雕像：狮子、鲸鱼和恐龙。工程师给机器人发出指令：「捡起灭绝的动物。」机器人呼呼地响了一会儿，然后手臂伸出，爪子张开落下。它抓住了恐龙。

这是一道智能的闪光。

《纽约时报》描述道，「直到上周，这一演示还是不可能的。机器人无法可靠地操纵它们以前从未见过的物体，它们当然也无法实现从「灭绝的动物」到「塑料恐龙」的逻辑飞跃。」！

    论坛：大模型为机器人 带来一道曙光！

    解决数据的问题！

   谷歌新的 RT-2 模型，全称为 Robotic Transformer 2，运用 Transformer 架构作为其模型的基座。

   

    大语言模型中，语言被编码为向量，人们为模型提供大量的语料，使其能够预测出人类通常下一句会说什么，借此生成语言回答。

而在视觉语言模型中，模型可以将图像信息编码为与语言类似的向量，让模型既能「理解」文字，又能用相同方式「理解」图像。而研究员们为视觉语言模型提供大量的语料和图像，使其能够执行视觉问答、为图像添加字幕和物品识别等任务。

 

    语言的数据量很多，网络抓取 购买都相对容易！所以大模型里面率先突破的就是NLP路径，紧接着图像+语言预计也会 很快有大的进步（一般意义上的双模态）！

     但是机器人的数据非常昂贵（这也是四年前 openai放弃机器人模型的主要原因），

在谷歌研究的第一代机器人 Transformer 模型 RT-1 中，谷歌第一次开启了这样的挑战，尝试建立一个视觉语言动作模型。

  为了建立这样的模型，谷歌使用了 13 个机器人，在一个搭建的厨房环境中耗时 17 个月收集到了机器人在 700 多个任务上的主动数据组建的数据集。（资料来源：极客公园）。

    

数据集同时记录了三个维度：

• 视觉——机器人在执行任务操作时的摄像头数据；

• 语言——用自然语言描述的任务文字；

• 和机器人动作——机器手进行任务时在 xyz 轴和偏转数据等。

虽然当时得到了较好的实验效果，但可想而知，想要进一步增加数据集内数据的数量，将是一件非常难的事情。

 

而 RT-2 的创新之处在于，RT-2 使用前面所述的视觉语言模型（VLM）PaLM-E 和另一个视觉语言模型 PaLI-X 作为其底座——单纯的视觉语言模型可以通过网络级的数据训练出来，因为数据量足够大，能够得到足够好的效果，而在微调（fine-tuning）阶段，再将机器人的动作数据加入进去一起微调（co-finetuning）。

这样，机器人相当于首先已经拥有了一个在海量数据上学习过了的常识系统——虽然还不会抓取香蕉，但是已经能够认识香蕉了，甚至也知道了香蕉是一种水果，猴子会比较喜欢吃。

而在微调阶段，通过再加入机器人在真实世界中看到香蕉后是如何抓取香蕉的知识，机器人就不但拥有了在各种光线和角度下识别香蕉的能力，也拥有了能够抓取香蕉的能力。

在这种方式下，用 Transformer 架构训练机器人所需的数据显著降低了。

      

RT-2 在微调阶段直接使用了 RT-1 训练阶段使用的视觉/语言/机器人动作数据集。谷歌给出的数据显示，在抓取训练数据中原来出现过的物品时，RT-2 的表现与 RT-1 同样好。而因为有了「拥有常识的大脑」，在抓取之前没有见过的物品时，成功率从 RT-1 的 32% 提升到了 62%。

     这就是大模型的妙处！智慧涌现！

天风新兴产业丨公司点评：阿尔特：获英伟达算力加持打造智能汽车算力底座，推出员工持股计划锚定高速发展！

吴立/周新宇

核心观点

事件：8月25日，公司与无锡开悟、开理悟智签署协议，共同推进“阿尔特 AI 创新赋能中心”项目；同日，公司发布定增计划，拟募集资金总额不超过15.09亿元，投资超级智算中心及面向汽车研发领域应用的新一代 AI 数字化平台建设项目等多个项目；此外，公司发布第二期员工持股计划（草案），锚定未来三年高速成长。

获英伟达算力加持打造 AI 创新赋能中心，打造智能汽车行业算力底座。本次协议明确，公司作为无锡开悟在全球汽车行业首家合作伙伴，可最大可能获取 NVIDIA 现有及日后推出的算力产品及面向汽车行业的软硬件产品，确保为合作项目提供 NVIDIA DGX、NVIDIA Tesla GPU 等产品及技术支持，提供 NVIDIA GPU Cloud（NGC）技术资源和技术支持，提供“产业+AI”创新赋能中心所需 NVIDIACUDA-X AI、NVIDIA Metropolis、NVIDIA Clara、NVIDIA Isaac 等技术资源和技术支持，并且尽最大努力促成公司加入英伟达AI生态合作伙伴行列。我们认为，公司作为Tier0.5已为80家客户研发近400款车型，积累了高数量级、高质量的数字资产，此次获英伟达算力加持打造超级智算中心，有望受益巨量智能驾驶算力需求。

定增加码建设超级智算中心等项目，下一个机会或在AIGC和AUTO。本次定增将向特定对象发行股票募集资金总额不超过15.09亿元，其中将向超级智算中心及面向汽车研发领域应用的新一代 AI 数字化平台建设项目投入5.39亿元。本项目拟以“高性能 AI 服务器+IB网络交换机+存储系统”为核心架构，建设成 200PFlops 算力的智算中心，打造智能算力枢纽，打造全国规模及效能领先的智能汽车算力底座。该算力底座建设完成后，可面向国内通用智能汽车市场需求提供基础算力供给服务支持，并可与公司业务需求深度结合，提供针对汽车研发设计的算力集群、性能加速工具和 AI 大数据平台，使得模型训练性能、GPU 资源利用率和算法研发效能大大提升；同时，通过数据管理、高速网络、统一存储、高性能计算、模型和服务管理全方面支撑数字化建设及人工智能应用落地。此外，智算中心也将加快对接其他 AI 大小模型和行业，带动专业化大数据应用崛起，驱动创新加速成长。展望未来，公司智算中心有望以强大算力驱动 AI 模型对数据进行深度加工，使算力、数据、算法三个基本要素成为一个有机整体和融合平台。

推出员工持股计划，锚定未来三年归母净利润CAGR达70%。公司推出员工持股计划持股，规模不超过 410 万股（占当前股本总额0.82%），考核年度为2023-2025年，三期考核目标分别为2023年净利润不低于1.5亿元、2024年净利润不低于2.5亿元或2023-2024年两年累计净利润不低于4.0亿元、2025年净利润不低于4.0亿元或2023年-2025年三年累计净利润不低于8.0亿元。以22年归母净利润为基数，23-25年归母净利润增速目标分别为85%/67%/60%，22-25年CAGR高达70%

高阶智能驾驶发展离不开巨量智能算力支撑，特斯拉dojo超算已宣布在2024年10月达到100EFlops的超级算力以提升自动驾驶能力。我们看好公司定位Tier0.5，通过此次战略合作及定增计划，有望在英伟达算力加持下受益智能汽车行业巨量算力需求，我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 16.78、24.53、34.61 亿元，归母净利润分别为1.75、3.54、5.97亿元，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争风险，技术泄密风险，股权分散风险，海外并购风险，智算中心建设不及预期。

证券研究报告

《阿尔特（300825）：获英伟达算力加持打造智能汽车算力底座，推出员工持股计划锚定高速发展！》

对外发布时间

2023年8月26日

报告发布机构

天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师

吴   立      SAC 执业证书编号：S1110517010002

于   特      SAC 执业证书编号：S1110521050003

国金证券召开2023年秋季策略会，看好无人驾驶、消费电子、医药行业

8月23日，国金证券“2023年秋季策略会暨上市公司交流会”在上海举办。本次策略会为期四天（8月23日至8月24日，8月31日至9月1日），围绕着总量、数字经济、高端制造、人工智能等4个主题展开，现场近20位产业专家作主题分享，超过800家上市公司、上千位专业投资者、产业界人士现场交流。

国金证券总裁姜文国出席会议并致辞，他表示，近年来国金证券研究所多元发力，加大人才引进，实现对市场重点领域全覆盖，持续推进研究3.0改革，加强总量、数研、上下游之间的研究协同，打造有深度、前瞻性的产业链、差异化和多元化研究特色，持续围绕国金证券“投行为牵引、研究为驱动"的战略方向，增强内部协同形成有效研究驱动与赋能。

姜文国指出，作为资本市场的参与者，国金证券将积极发挥 “看门人”作用，同时严格履行直接融资“服务商”的重要职责，坚持“以投行为牵引，以研究为驱动”的战略原则，努力在服务实体经济中担当作为，切实落实活跃资本市场精神，引导和支持资本健康、高质量发展。

展望下半年A股市场投资机会，国金证券认为，当下宜保持乐观，但不宜冒进。在国内经济尚未进入“被动去库”阶段之前，成长风格仍将是市场主线，将受益于流动性边际改善、情绪面回升以及自身相对较强的基本面支撑，Al、“智能汽车、无人驾驶”大赛道的确定性机会、机械自动化、医药生物、电力设备等行业。

国金证券进一步表示，静待国内经济加速复苏，一旦CPI筑底回升，成长风格将走出分化，消费风格或切换为市场主线。行业配置方面，首选汽车(含无人驾驶) 、消费电子和医药生物 (含医美)，标配白酒、免税，低配家电行业。

【兴业计算机】继续重点推荐数据要素：上海文件出台，强化算力、数商、交易等全维度建设！

【兴业计算机】继续重点推荐数据要素：上海文件出台，强化算力、数商、交易等全维度建设！
事件
8月15日，上海发布《立足数字经济新赛道推动数据要素产业创新发展行动方案（2023-2025年）》。

点评
#上海市提出中期维度数据要素发展目标。到2025年，基本建成数据要素市场体系；数据产业规模达5000亿元；建成1000个高质量数据集；数据安全、国际合作等配套建设持续推进。

#数据存储： 加强新基建，对接“东数西算”国家战略，目标到2025年算力总规模较“十三五”期末翻两番。

#培育数商： 形成1000个高质量数据集，率先在工业、金融、航运、科创等领域构建面向大模型的高质量语料库；完善自然人、法人、空间地理综合库、电子证照库及医疗健康、政务服务等主题库。

#数据交易： 上海数据交易所职能提升至国家级；符合条件的采购主体，可按照规定享受研发费用税收加计扣除政策；探索数据资产评估机制。

#数据应用： 促进公共数据上链、开放、共享，打造多层次数据枢纽体系，在健康、教育等领域加强数据融合应用。

#数据安全； 发展数据安全企业、创新可信流通服务；推动产融精准对接，支持商业银行、保险机构和数据企业深度对接。

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#核心标的：太极股份（8月金股）、易华录、深桑达、久远银海、山大地纬
#上海本地：云赛智联、宝信软件、万达信息
#算力龙头：浪潮信息、亚康股份、工业富联、神州数码、紫光股份、中科曙光、寒武纪、海光信息

招商证券：A股震荡上行的基础并未出现实质性改变

招商证券指出，7月新增社融及信贷数据整体不及市场预期，一定程度反映实体融资需求偏弱，但平滑了月度波动的6个月新增社融增速基本延续了今年以来温和增长的趋势。结构上，居民部门是社融的主要拖累，剔除居民部门后的7月社融和中长期社融需求其实并没有看起来那么差，较去年同期基本平稳。未来社融修复的关键在于各项政策对需求端尤其居民部门融资需求的改善效果，8-9月政府债券发行提速将对社融形成一定支撑。市场对政策和经济预期的反复是过去一周A股调整的主要原因，且一定程度反映了市场对社融的悲观预期。往后去看，7月偏弱的社融数据可能强化短期市场对政策预期的博弈，对政策的积极预期有望带动风险偏好改善。同时企业盈利拐点、美联储加息预期稳定终点渐近等因素也是A股的有力支撑，因此站在当前时点无需过度担忧，A股震荡上行的基础并未出现实质性改变。围绕业绩边际改善明显的TMT（计算机设备及应用、半导体、消费电子、元器件）、耐用消费品（家电、家居用品、汽车及零部件）仍是市场主要思路。